华天科技(002185)

内生增长稳定，业绩含金量高， 盈利能力突出

公司集成电路年封装能力达到 200 亿块。公司主营收入过去三年复合增长率为 32.63%， 2016 年营收达到 54.75 亿元， 营收规模排在国内封测厂商第二位；归母净利润过去三年复合增长率 25.25%， 2016 年归母净利润为 3.91 亿元， 盈利能力极为突出，排在国内封测厂商第一位； 经营现金净流量连续 12个季度为正，且稳步增长。

公司地处西北，运营成本有一定优势

封测行业本质还是制造业， 当技术、质量和服务处于同一水平，企业之间的竞争，实质上就是成本的竞争。公司两大生产基地位于天水与西安，同位于东部沿海发达地区及外资同行企业相比， 具有较强成本竞争优势， 在土地、能源等方面开销均处于较低水平；三是公司能够享受国家所得税减免等相关优惠政策， 2016 年公司所得税税率为 15%，竞争对手一般在 20%-25%之间。

半导体产业链向亚洲转移，封测端首先崛起，公司直接受益

从行业特性看， 封测在集成电路产业链中相对技术和资金门槛较低，属于重资产行业并且是“劳动密集型”。 过去 50 年半导体产业重心从美国转移到日韩再到台湾， 发展中国家都是从封测业起步，积累资金、 技术后再逐步发展芯片设计和制造业。我国具有成本和市场地理优势， 未来极有可能接替台湾成为封测业龙头。 从产业链看，封测行业上游晶圆厂在大陆密集布局，直接带动了下游封测产业的发展。 各大晶圆龙头，台积电、因特尔、三星均在大陆加大晶圆厂投资力度，再加上国内晶圆厂的崛起，亚太地区成为封测中心的趋势不可动摇， 公司直接受益。

盈利预测与投资建议

鉴于华天科技稳定的内生增长、 优秀的盈利能力以及良好的财务指标，我们认为目前华天科技是最具有投资价值的半导体封测公司。

预计公司 2017-2019 年营业收入为 77.65 亿、 101.95 亿、 121.76 亿；归母净利润为 5.22 亿、 6.86 亿、 8.73 亿； EPS 为 0.49 元、 0.64 元、 0.82 元，成长性优秀，盈利能力突出。首次覆盖，目标价 18 元，对应 2017-2019 动态市盈率分别为 36.73 倍、 28.15 倍、 21.95 倍，给予买入评级。

风险提示

半导体封测需求不及预期