鱼跃医疗(002223)

2018年业绩略超预期

2019年1月30日晚公司发布2018年度业绩快报，2018年公司实现营业收入41.84亿元（+18.15%），归母净利润7.21亿元（+21.82%），扣非归母净利润6.37亿元（+24.14%），业绩略超预期，经营性现金流净额为8.06亿元(+232.99%)，同比大幅改善。我们认为2019年公司产能瓶颈有望突破，进一步发挥家用医疗器械销售平台优势。我们上调盈利预测，预计公司2018-2020年EPS为0.72/0.88/1.06元，上调目标价至22.85-23.73元，维持“买入”评级。

4Q18扣非归母净利润加速增长，现金流同比大幅改善

根据公告，排除2018年5月收购中优38.38%少数股权影响，我们预计公司2018年内生扣非归母净利润达6.08亿元，同比增长19%。公司4Q18实现营收10.04亿元（+18.26%），归母净利润0.93亿元（+45.31%），扣非归母净利润0.39亿元（+875%），较3Q18呈现加速增长态势。公司2018年收紧销售回款政策，加强应收账款管理，在保证业绩快速增长的同时，实现与归母净利润匹配的经营性现金流净额，经营质量明显提升。

家用医疗：线上继续放量，线下恢复稳定增长

家用医疗业务是业绩增长主要驱动力：1）线上：公司继续延续线上销售平台优势，同时尝试线上直销模式，线上销售额同比增速超过40%，营收占比已接近线下业务，我们预计2019年公司线上销售额将维持30-40%的高增速；2）线下：2018年公司完成线下营销改革，采取精细化经营策略，线下销售额增速恢复到10%以上，我们预计公司2019年线下销售额有望保持10%的增长；3）产能：2018年公司部分产品产能受限，我们认为随着丹阳新基地在2019年逐步投产，有望从根本上解决产能问题。

临床医疗：院内感控等业务开展顺利，上械业绩受技改影响

临床业务增长分化：1）院内消毒与感控（中优）、中医器械（针灸针）等业务保持稳健增长，我们预计其2019年净利润增速保持20-25%；2）上械集团由于生产线技改影响生产，故2018年业绩同比略有下滑，我们认为上械集团2019年盈利有望恢复到2017年水平。

家用医疗器械龙头，维持“买入”评级

鉴于公司各渠道增长具有差异，我们调整收入结构和费用率，略微上调盈利预测，预计公司2018-2020年归母净利润分别为7.21/8.81/10.65亿元（前值是7.16/8.80/10.63亿元），同比增长22%/22%/21%，当前股价对应2018-2020年PE估值分别为29x/24x/20x。考虑到公司的平台型销售优势，以及销售产品对于集中采购的避险属性，我们给予公司2019年26x-27x的PE估值（可比公司2019年平均PE估值为18x），上调目标价至22.85-23.73元，维持“买入”评级。

风险提示：新产能释放低预期；医用渠道增长不达预期；电商增长冲击线下渠道。