开润股份(300577)

事件

公司发布业绩快报， 2018 年实现营收 20.53 亿元，同比增长76.63%；实现归母净利润 1.73 亿元，同比增长 29.98%；扣非归母净利润 1.53 亿元，同比增长 38.52%。

简评

2018 年公司收入/归母净利润增速分别为 76.63%/29.98%，与预期基本一致。 在社零增速全面放缓的背景下，公司的高成长性更显宝贵。 2018 年公司利润增速不及收入增速， 我们预计主要受原材料上涨、新渠道开拓导致费用增加、以及收购印尼 PT 工厂的前期费用导致。我们预计随着公司新开拓渠道逐渐进入回报期、海外布局逐渐完善， 盈利能力有望进一步提升。

C 端收入全年有望翻倍增长，品类、渠道持续扩张

2018Q1-3 公司 C 端收入 7.06 亿元，同比增长 111.19 亿元，我们预计公司 C 端业务全年收入有望翻倍增长，规模达到 10 亿元。公司 C 端品牌“ 90 分”依靠极致性价比抢占大众市场，市场占比持续扩大。公司不断加码消费场景布局，积极寻求品类扩张。渠道方面，目前米系渠道仍占 C 端主要部分。小米之外的渠道包括公司自有天猫、京东、唯品会、小红书、云集店铺等，未来公司 C 端渠道的扩展将围绕海外和线下渠道，其中海外主要依托小米海外以及海外经销商（如日本伊藤忠等）合作；线下则先尝试与商超百货签约（如银泰、麦德龙等），依靠性价比优势迅速出货走量。

B 端业务保持稳健，大客户放量，拟收购印尼工厂切入耐克供应体系

2018 年前三季度公司 B 端大客户放量增长，带动 B 端收入同比增长 37.96%至 6.34 亿。 目前公司已是全球 IT 包最大生产商，逐渐向运动和休闲拓展，迪卡龙系公司 B 端最大客户。

公司拟收购印尼包袋工厂 PT. Formosa，此举将助力公司切入耐克供应链体系，意义重大。印尼 PT 工厂 2016、2017、 2018 前七个月营收分别为 0.74、 0.83、 0.68 亿美元， 2018 年底生产线新增 6 条至 36 条，产能与生产效率处于爬坡阶段，未来提升空间较大。 公司将以印尼工厂为抓手，依靠自身设计、研发、精益生产的优势，在加强与耐克合作的同时，不断开拓其他休闲品牌客户，打开运动休闲广阔市场。另外印尼人力成本较低，且为普惠关税制国家，对美出口享受零关税

投资建议： 公司系电商新制造代表标的， C 端持续强劲，新品牌、新渠道、新品类合力推进，产品主打高性价比，既满足高线城市消费者对优质低价的需求，又以高品质迎合低线城市消费升级趋势； B 端精益生产优势明显，大客户放量增长，拟收购印尼工厂切入耐克供应链体系，未来向休闲运动品类扩张空间巨大。根据公司业绩快报，暂不考虑印尼工厂并表，我们预计公司 2018-2019 年归母净利润分别为 1.7、 2.3、 3.2 亿元， EPS分别为 0.8、 1.07、 1.47 元/股，对应 PE 分别为 43、 32、 23 倍，维持“增持”评级。

风险因素： 消费景气度下行；行业竞争加剧；收购进程不及预期