东方财富(300059)

2018 年公司营业收入为 31.23 亿元，同比增长 22.6%，归母净利润为 9.59 亿元，同比增长 50.5%。公司业绩的主要影响因素包括： 1） 2018 年证券业务实现同比较大增长。 2）基金销售业务收入同比实现较大增长。 3）可转换公司债券相关财务费用大幅增长。

由于此前公司披露了东方财富证券子公司的未审计非合并报表，当时我们对东财的证券业务进行了详细分析。本篇报告中，我们主要对东财的基金销售业务做相关分析。

收入端分析

根据此前公司披露的东方财富证券子公司未审计非合并报表， 2018 年东方财富证券子公司营业收入为 16.86 亿元。可以得出，除了东方财富证券子公司之外，其他业务主体收入合计为 14.37 亿元。

为了估算母公司的收入体量，我们先大概估算 2017 年母公司收入在除了东方财富证券子公司之外的业务主体中的比例。 2017 年东方财富整体收入为 25.47亿元，东方财富证券子公司未审计非合并报表收入为 14.49 亿元，两者之差为10.98 亿元。而 2017 年东财母公司收入为 9.22 亿元， 可知，东财母公司在除了证券子公司之外的其他业务主体合计收入中的比例为 84.0%。

假设 2018 年母公司所占收入比例仍然为 84.0%，则 2018 年母公司收入为12.07 亿元。可以看出， 相比 2017 年， 2018 年母公司收入增速为 30.9%。

利润端分析

2018 年东财整体归母净利润为 9.59 亿元，同比增长 50.5%。根据此前公司披露的东方财富证券子公司未审计非合并报表数据， 2018 年东方财富证券子公司净利润 6.06 亿元。可知，除了东方财富证券子公司之外，其他业务主体合计净利润为 3.53 亿元。1 8H1 公司整体归母净利润为 5.586 亿元， 18H1 未审计非合并报表中东财证券子公司净利润为 2.695 亿元，则剔除证券子公司之外， 18H1 其他业务主体合计净利润为 2.89 亿元。则根据以上数据，我们大致可以得出，除了东财证券子公司， 18H2 其他业务主体净利润合计为 0.64 亿元。可以看出，18H2 环比 18H1 下降较大，我们认为，这主要是可转债财务费用所致。

18Q4 环比分析。

2018 年公司整体收入为 31.23 亿元， 2018 年 Q1-Q3 公司收入合计为 23.79亿元，则 18Q4 公司营业收入为 7.44 亿元， 18Q3 公司收入 7.44 亿元，可以看出 18Q4 环比 18Q3 收入持平。

而根据我们此前对东财证券子公司未审计非合并报表的分析，证券子公司18Q4 收入或将环比 18Q3 收入微降。可以看出，除了东财证券子公司之外，其他业务主体的整体收入在 18Q4 仍保持了增长。

2018 年公司整体营业利润为 11.31 亿元， 18Q1-Q3 公司营业利润合计为 9.67亿元，则 18Q4 公司营业利润为 1.64 亿元。 18Q3 营业利润为 3.00 亿元。可以看出，环比 18Q3， 18Q4 营业利润环比下降 45.3%。

2018 年公司整体归母净利润为 9.59 亿元， 2018 年 Q1-Q3 公司合计净利润为8.01 亿元，则 18Q4 公司归母净利润为 1.58 亿元。 18Q3 公司整体净利润为2.42 亿元。相比 18Q3， 18Q4 东财净利润环比下降 34.7%。我们认为，这主要是因为可转债的利息成本导致。

基金销售业务分析

我们预计 2018 年东财基金销售业务有望实现快速增长。根据以上数据， 2018年东财整体收入为 31.23 亿元，根据此前证券子公司未审计非合并报表， 2018年证券子公司收入为 16.86 亿元。除了东方财富证券子公司之外，其他业务主体收入合计为 14.37 亿元

2017 年东方财富整体收入为 25.47 亿元，东方财富证券子公司未审计非合并报表收入为 14.49 亿元，两者之差为 10.98 亿元。 2017 年东财基金销售业务收入为 8.44 亿元，占剔除证券子公司业务主体合计收入的 76.9%。

假设 2018 年基金销售业务占据同样的比例，则 2018 年基金销售业务收入为14.37*76.9%=11.05 亿元。则 2018 年基金销售业务收入同比增长 30.8%。可以看出，在 2018 年市场行情走弱的情况下，东财的基金销售业务仍然保持了快速增长。

18H1 基金销售业务收入为 5.84 亿元，可以推算 18H2 基金销售业务收入为5.21 亿元。 18H2 环比 18H1，基金销售业务只是下降 10.8%。而我们无论是从指数走势还是从交易量角度， 18H2 的市场表现相比 18Q1 都较差。即使在这种背景下，东财在 18H2 的基金销售收入下降幅度并不明显。

盈利预测与投资建议。 通过以上业务数据分析，我们可以看出， 即使在 2018年市场环境进一步走弱的情况下， 东财的基金销售业务仍保持了快速增长， 平台优势更加突显。 我们预计， 公司 2018-2020 年归母净利润分别为 9.59 亿元/15.29 亿元/21.50 亿元， EPS 分别为 0.19 元/0.30 元/0.42 元，目前股价对应的 PE 分别为 102 倍、 64 倍、 45 倍。维持“买入”评级。

风险提示。 市场交易量下滑的风险； 两融余额下降幅度超过预期的风险。