汤臣倍健(300146)

事件： 公司发布年报， 2018 年实现营业收入 43.51 亿元， 同增 39.86%；实现归母净利润 10.02 亿元，同增 30.79%，基本 EPS0.69 元。单四季度实现营收 9.29 亿元，同增 22.19%，实现归母净利润-0.56 亿元，同比下降 51.07%，亏损主要系公司自身经营周期在 Q4 大量结算费用，业绩总体符合预期。

大单品持续爆发，主品牌表现不俗。分品牌看：汤臣主品牌实现营收29.82 亿元，同增 24.39%；健力多营收 8.09，同增 128.8%；LSG 合并报表贡献 2.73 亿元。 大单品战略思路正确，报告期内铺货率提高叠加细分品类市占率提升，延续 17 年高增长态势。同时，主品牌表现不俗，增速高于过去两年，随着交叉购买率提高+品牌粘性提升，大单品对全品类拉动效应凸显。

电商品牌化显成效，加速推进渠道多元化。 分渠道：境内业务方面（占营收 93%），线下渠道（药店+商超+母婴店）占比约 80%，同增 35%+；电商渠道占比约 20%，扣除健之宝业务外同增 45%+。推出线上专供品 Yep 系列，包括胶原蛋白粉等 20+款普通食品，约占线上主品牌收入 35%，逐步区隔价格体系。启用米兰达〃可儿、蔡徐坤代言 Yep；合作 LineFr iends、大英博物馆等 IP 联合营销，塑造年轻化品牌形象。

销售费用率略有下降， 但仍维持高基调。费用端上，2017 年公司销售费用率 29.42%，同比下降 1.86pct，主要系广告及市场推广费率下降1.21pct 至 15.53%。销售费用率依然处于高位，基于公司大单品模式，孵化培育新品牌， 预计未来两年继续维持高基调。 毛利率提升 0.58pc t至 67.66%，由于相对高毛利的大单品健力多比重提升以及规模效应，一定程度上抵消了因 LSG 业务毛利率低于主业而带来的稀释影响。 管理费用+研发费用率提高 1.76pct 至 11.59%。

展望 2019 ，公司夯实大单品战略三箭齐发， 加码布局非药店渠道。1 ）蛋白粉方面做新尝试：蛋白粉一直以来作为公司的明星产品，预计占主品牌收入 10%+，市占率约 60%，公司在 2019 年将加大资源投入，吸引新的年轻消费群体以维持及巩固主品牌增长。2）确定益生菌 Life- Space 国内线下产品为第三个大单品： 19 年以普通食品形态推出 3 款益生菌产品，分别针对儿童，孕妇，成人，预计 4 月开始大规模铺货，同时相关益生菌批文正在申请。健力多、健视佳、益生菌三箭齐发，打开线下新增量。3）加速推进渠道多元化：开启电商品牌化 3.0，电商专供计划启动独立的品牌代言体系，启动线上专业年轻品牌YEP、 IWOW 等系列产品； LSG+天然博士+Penta-vite 构筑品牌矩阵， 深化母婴渠道；促进商超终端渠道下沉，计划新进标超和便利店，同时推出适合商超销售的新品类新剂型产品。

盈利预测：预计 2019 -2021 年 EPS 为 0.82、 1.02、 1.25 元，对应 PE 为 2 5 倍、 20 倍、17 倍，维持“增持”评级。

风险提示：商誉大幅减值；新品开拓不及预期；食品安全事件。