索菲亚(002572)

公司18年实现收入73.11亿元，同比增长18.66%；归母净利润为9.59亿元，同比增长5.77%；其中18Q4实现收入22.05亿元，同比增长15.42%；归母净利润为2.67亿元，同比下降19.26%；公司18年扣非归母净利润为9.17亿元，同比增长4.63%，其中四季度扣非归母净利润为2.50亿元，同比下降23.29%。

18年衣柜毛利率有所下降，橱柜毛利率提升。我们判断是由于18年3月公司产品降价，对重新装修的500家门店给予上样优惠，导致衣柜毛利率有所下降。司米橱柜营业收入增加，产能利用率提升带来毛利率提高。2018年公司衣柜及其配件实现收入60.61亿元，同比提升17.52%，毛利率为40.03%，同比下降0.69pct；橱柜及其配件实现收入7.09亿元，同比提升20.05%，毛利率为27.98%，同比提升4.95pct；家具家品实现收入3.33亿元，同比提升16.07%，毛利率为24.63%，同比提升0.16pct；木门实现收入1.58亿元，同比提升116.47%，毛利率为11.79%，同比下降13.73pct。

18年广告促销增多，期间费用率上升。公司18年期间费用率为20.25%，较17年提升1.84pct。其中销售/管理/财务费用分别是9.58%、7.75%、0.32%，分别同比变动1.17pct、-2.08pct、0.16pct。销售费用提升的主要原因是公司加大广告与宣传费投入，大力拓展市场所致。其中广告费与宣传费合计2.98亿元，较去年提升50.50%。公司18年研发费用合计1.91亿元，较去年提升37.22%。

衣柜客单价继续提升，4季度大宗业务增速放缓。衣柜18年实现收入60.61亿元，同比增长17.5%，18Q4收入同比增长15%,主要是由于大宗业务和直营增速放缓，18Q4大宗业务同比增长15.3%，直营业务同比下降5.5%，经销模式收入增速有所提升，同比增长16.2%，环比加快4.2pct。索菲亚2018年新开门店570家，并重新装修了500家索菲亚门店。由于18年交房量下降，索菲亚客户数增长放缓，同比增长3.35%，但是客单价增长势头良好，实现客单价10945元，同比增长9.89%。司米橱柜实现扭亏为盈，收入稳步增长。18年橱柜实现营收7.085亿元，同比增长20.1%。橱柜18年净增加102家店面，2019年计划再新开100家独立店，2018年司米开始扭亏为盈，进入利润拐点，逐步实现盈利。

收入前瞻指标改善。公司18年末预收账款5.35亿，同比增长了10.08%，增速有所加快。18Q4销售商品和提供劳务收到现金流25.32亿，同比增长22.84%，环比加快了8.77pct。2019年将加强对新渠道的建设，推进全渠道营销。未来的3-5年，公司一方面将加强渠道向4-6线城市的下沉，另一方面加强渠道的多元化，牢牢把握家具卖场、建材城及建材街的渠道基础上，大力拓展互联网、房地产公司、购物广场、装修公司、整装公司、小区、公共单位等新渠道。

受房地产影响，我们略下调19-20年盈利预测，预计公司19年-21年净利润为11.00亿/12.81亿/14.83亿（原预计12.80亿(19年)/15.50亿(20年)），增速分别为14.6%/16.5%/15.8%，对应PE分别为17X/14X/12X，维持“买入”评级。

风险提示：房地产交房量下降；行业竞争加剧