索菲亚(002572)

结论与建议：

公司发布2018年全年业绩，实现营收73.11亿，同比增18.66%，实现净利润9.59亿，同比增5.77%，EPS为1.039元，毛利率为37.57%，同比下降0.59pct，主要由于出厂价调整、促销期长、新店及重装旧店予以高折扣、工程业务毛利率较低等因素影响。4Q实现营收22.05亿，同比增15.42%，净利润2.67亿，同比衰退19.3%。

分红：每10股分现金股利5元，股息率为2.5%

橱柜实现扭亏为盈：分产品看，衣柜实现营收60.6亿，同比增17.52%，其中大宗工程业务收入4.84亿，增长翻倍，客单价为10945元，同比上升9.89%，橱柜业务实现营收7.08亿，同比增20%，并实现扭亏为盈，预期2019年开始对公司业绩贡献将更加明显，家具家品业务实现营收3.33亿，同比增16%，木门业务营收1.58亿，同比增11.8%。预计未来随着大家居战略推进，各项业务之间联动有望提升整体业绩。

终端持续扩张，加速渠道整顿：2018年公司总体门店数为3558家，新开店及翻新旧店合计超1000家，此外，公司加快经销商调整速度，从以往每年平均更换2%，提速至8%，更换约100名经销商。2019年计划开店合计650家。我们认为2019年公司将维持渠道扩张+整顿的步伐，进一步开拓多元渠道，�粘中�优化经销商队伍，重构终端竞争力。

竞争加剧使费用率明显提升：2018年，公司费用率较去年同期同比上升1.84pct，达20.25%，主要源于：1）拓展市场导致销售费用同比增35%，2）总部办公楼、宿舍及个生产基地立体仓投入使用，使折旧、长期待摊费用上升，导致管理费用同比增长21.4%，3）工程项目形成的应收票据贴现和保理使财务费用同比大增134%，4）研发投入增加，导致研发费用同比上升37.22%。目前，主要定制家具企业均已上市，研发费用及销售费用大幅增长证明行业竞争加剧，以2018年看，新品推出速度及促销力度有明显提高。预计2019年行业竞争态势将延续，新品研发和营销推广等因素作用下，费用率预计将保持小幅增长。

展望未来：2019年预计行业整体仍面临宏观经济下行和地产后周期的影响。2018年1-12月城镇房屋竣工面积同比下降7.8%（1-11月同比下降12.3%），累计降幅缩窄，表明地产行业出现小幅边际改善，结合内部治理进一步改善、渠道整顿深化，以及政府降税减费系列措施逐渐落地来看，我们对行业及公司经营保持谨慎乐观的态度，业绩有望保持平稳增长。

盈利预测：综上，预计2019-2020年公司将分别实现净利润10.4亿和11.84亿，分别同比增8.5%、13.80%，EPS分别为1.13元和1.28元，对应PE分别为18倍和16倍。目前估值处于低位，故维持买入投资建议。

风险提示：行业竞争进一步加剧，宏观经济波动加剧，渠道整治不及预期