裕同科技(002831)

投资要点

事件：裕同科技发布2018年度利润分配及资本公积金转增股本预案的预披露公告。公司实际控制人王华君、吴兰兰夫妇提议2018年以董事会审议通过分配预案之日的总股本为基数进行资本公积金转增股本，向全体股东每10股转增12股，同时每10股派发现金红利人民币6.00元（含税），本次转增后公司总股本将增加至877,098,616股。

流动性有望显著改善，四季度业绩拐点已现。我们认为，此次利润分配及资本公积金转增股本方案实施后，公司总股本将大幅提高，有望助力改善标的市场流动性。此外，先前公司2018年年度业绩快报显示，公司2018年实现营收85.8亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润9.4亿元，同比增长1.4%。单Q4公司实现营收31.3亿元，同比增长28.9%；实现归母净利润4亿元，同比增长25.5%。四季度业绩拐点已现。

未来可期，一季度有望再现亮点：我们预计19年将是公司烟酒化妆品业务放量大年，长线看公司产品结构有望实现3C/非3C包装各占50%的健康发展格局。从行业格局看，高端彩盒包装拥有千亿级市场，其中烟、酒、化妆品等非3C包装领域占比80%，为公司产业二次转型提供了战略机遇。利润端，上游造纸业红利边际下行，预计19年纸价有望处于下行区间；叠加汇率/人效/产能利用率回暖，公司有望出现收入利润同步上行趋势。一季度则是传统消费电子的淡季和烟酒包装的旺季，公司烟酒化妆品包装的放量有助于平滑消费电子订单下行利空，同时我们判断汇率走势及纸价同比大幅下行有望为公司19Q1业绩提供较大的弹性空间。

收入结构趋于合理，对冲大客户利空：我们认为，当前裕同科技核心预期差在于对消费电子客户订单下降的担忧。但公司烟酒化妆品包装放量带动收入结构趋于合理，故而A客户订单下滑对公司业绩的影响是可控的。根据我们的敏感性测算，假设A客户订单下滑15%，对公司收入端影响预计约为3.7pct，对毛利率影响约0.6pct，公司19年依旧有望实现较高增速。

集中度提升大势所趋，看好公司打通包装价值链：根据产业在线数据，包装行业是万亿市场行业，美国CR2包装龙头市占率超过60%，中国目前包装龙头市占率较低（CR22.7%），未来有较大提升空间。我们看好裕同科技在包装设计经验及规模效应下的成本优势，同时公司前端设计能力和终端交付能力可以大幅提升客户粘性，未来有望成为中国包装龙头。

投资建议：我们预计公司2019-2020年实现归母净利润12.7，16.5亿元，同比增长34.2%，30.3%，对应EPS3.17，4.13元，维持“买入”评级。

风险提示：贸易摩擦升级风险、汇率波动风险、原材料价格大幅上涨风险