凯莱英(002821)

2018 年业绩增长 25.49%， 有望延续良好的发展态势

公司公告 2018 年年报：营收 18.35 亿元，同比增长 28.94%；归母净利润4.28 亿元，同比增长 25.49%；归母扣非后净利润 3.69 亿元，同比增长24.22%；经营净现金流 4.15 亿元，同比增长 111.33%，显示出良好的经营质量，公司整体业绩表现基本符合预期。 展望 2019 年， 我们认为公司将持续研发投入和人才引进、培育以夯实技术优势；项目梯队和储备进一步丰富为业绩持续增长坚定了基础； 同时公司将积极拓展化学大分子及生物大分子业务，布局制剂、临床 CRO 业务推进多维度战略发展， 有望延续良好的发展态势。

商业化阶段引领公司营收增长，持续投入打造护城河

分板块看：商业化阶段（定制研发生产）收入 10.44 亿元，同比增长 36.27%，占公司营收比例达到 56.92%， 毛利率下滑 4.65%至 46.35%；临床阶段（定制研发生产） 收入 5.86 亿元，同比增长 11.06%，营收占比为 31.94%，毛利率下滑 7.22%至 41.42%。技术服务收入 2.02 亿元，同比增长 57.70%，毛利率下滑 8.26%至 61.72%。从公司医药行业整体看，毛利率为 46.47%，同比下降 5.25%，毛利率下降主要是上游原材料涨价等因素所致。

分地区看：公司主要的收入来自于除中国大陆地区以外的地区，占比达到90.47%，中国大陆地区 2018 年收入 1.75 亿元，同比增长 50.57%。 国内创新药产业迎来黄金发展期，随着政策的鼓励， MAH 制度等改革红利的释放，国内创新药产业迎来发展机遇， 公司在巩固海外市场的同时， 持续拓展国内客户， 服务国内创新药数量显著增加， 与和记黄埔、再鼎医药等国内创新药公司建立合作关系。 同时科创板的推出将为创新型生物科技公司创造良好的发展条件，进一步促进产业发展，公司作为外包型代表性企业， 有望充分享受行业的高景气度， 国内业务有望持续快速发展。

公司坚持技术为驱动， 保持研发高投入打造核心优势和壁垒： 2018 年研发投入达到 1.55 亿元，同比增长 59.59%，营收占比达到 8.46%。，公司通过多年积累，现已成为全球极少数可将连续反应技术成功运用于商业化生产的制药企业之一； 此外，由公司自主设计开发的 EP（培南类抗生素关键中间体）连续反应设备完成测试，已具备商业化生产能力，反应技术的应用又迈上新台阶。 且公司在生物酶催化技术方面也积累了优势。公司加速人才引进，实施股权激励， 2018 年管理费用增长达到 47.32%。公司继续深耕海外 CDMO 市场，同时加速布局国内市场，完善销售团队，销售费用同比增长达到 38.92%，财务费用由于汇兑损益，同比减少 94.08%。

战略持续拓展，打造一站式服务供应商

公司立足于小分子 CDMO 优势业务，进一步拓展多肽、多糖及寡核苷酸等化学大分子业务，布局生物大分子业务。 同时公司大力推进“轻资产”模式的创新药临床 CRO 业务板块发展，逐步打造完善的创新药一体化服务生态圈，未来发展趋势向好。

看好公司持续发展及战略推进， 维持买入评级

我们预计 2019-2021 年 EPS 分别为 2.45、 3.20 及 4.17 元（其中基于公司2018 年业绩贴近此前预告范围下限，小幅下调 19/20 年业绩， 较上次调整-7.27%/-7.25%）， 对应 PE 分别为 39、 30 及 23 倍。 公司业绩有望持续快速增长，业务板块拓展思路清晰，看好公司打造药物研发到生产一站式服务体系的发展前景， 维持“买入评级”。

风险提示： 国内创新药产业发展进度低于预期， MAH 等制度推进进度低于预期，公司 CRO、大分子类等业务拓展进度低于预期