桐昆股份(601233)

事件

公司发布2018年年度业绩快报，2018年公司实现营收416.01亿元，同比（去年为328.14亿元）增长26.78%。2018年实现归母净利21.20亿元，同比（去年为17.61亿元）增加20.42%；2018年实现EPS1.16元，同比增长13.7%。同时公告发行23亿可转债预案，用于年产50万吨智能化超仿真纤维和年产30万吨绿色纤维项目。

简评

全年业绩实现20%正增长，四季度受到原油价格暴跌影响出现亏损：2018年实现归母净利21.20亿元，同比（去年为17.61亿元）增加20.42%，主要是得益于PTA景气反转与涤纶长丝高景气度持续。2018年Q1、Q2、Q3和Q4分别实现营收78.33亿元、108.43亿元、121.89亿元和107.36亿元；分别实现归母净利5.01亿元、8.6亿、11.42亿元和-3.83亿元，Q4盈利下滑主要是原油价格下挫导致PTA价格下跌及中美贸易摩擦升级所致。2018年长丝实现产量471万吨，同比增加20%，实现销量451万吨，同比增加15%。2018年公司新增产能110万吨，年底达到570万吨，预计今年新增产能在90-120万吨，有望达到660万吨以上。

受到中美贸易中影响需求前置，原本“金九银十”已成淡季：18年上半年整体价格继续呈现震荡上扬走势，行业维持高负荷、低库存；进入二季度，由于中美贸易战第一批公布的加征关税名单里并未涉及纺织品，导致终端对远期外贸订单存在忧虑，提前抢单现象在二季度后期至三季度初期时屡屡发生，导致需求前置。7月份开始，PTA现货市场货源偏紧，在资金的催化下，TA1809合约上演逼仓行情，短短一个半月暴涨近3500元/吨，倒逼下游经编等有部分企业关停。三季度末，PTA趋势直接反转，国庆之后正式进入暴跌通道，伴随原油价格的大幅下挫，PTA期货价格在短短一个月不到的时间里重回起点，原本“金九银十”已成淡季。

库存损失+汇兑损益+研发费用增加合计影响全年净利润6亿元以上：受到2018年四季度原材料暴跌影响，存货跌价损失2.96亿元，其中2018年末库存为41.5亿元，同比增加14.8亿元。财务费用比去年同期增加3.53亿元，主要来自利息费用增加和汇兑损失增加；公司需要从海外采购大量PX和乙二醇，受到2018年全年人民币贬值5%影响，18年汇兑损失1.77亿元（新凤鸣汇兑损失在3400万元），相对去年同期损失增加1.89亿元。研发费用大幅度增长，18年全年研发费用为4.88亿元，同比2017年增加1.61亿元，其中直接材料增加1.43亿元。库存损失和汇兑损益合计影响净利润4.73亿元，若加上研发直接材料增加费用，三项合计全年影响净利润6亿元以上。

通过发行可转债不断完善聚酯产业链，巩固公司龙头地位，增厚上市公司家底：公司大力打造PTA-聚酯产业链，嘉兴石化FDY项目、恒邦三期项目、恒腾三期项目均于2018年实现投产，PTA自给率达到94%以上，基本实现自给自足。在江苏如东打造新的石化聚酯一体化生产基地，最快有望在2022年底投产：投资160亿形成年产2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY的生产能力。其中一期投资额为120亿元，建设2*250万吨PTA、30万吨FDY、90万吨POY，配套相应的公用系统，同时在临港工业区一期热源点扩建燃煤热电联产项目。二期投资额为40亿元，计划在原主厂区规划预留上建设60万吨FDY、60万吨POY，在热电联产预留用地上新增建设燃煤热电联产项目，项目建成后，公司龙头地位继续加强。2018年公司通过公开发行可转换公司债券获得38亿元的资金，用于恒邦三期、恒邦四期、恒腾三期、嘉兴石化年产30万吨FDY、恒优化纤年产30万吨POY及年产30万吨POY技改项目的建设，优化了公司的债务结构，降低了公司的财务费用，为公司后续发展提供了强大的资金支持。同时公司发布发行23亿可转债预案，用于年产50万吨智能化超仿真纤维和年产30万吨绿色纤维项目。发行可转债短期存在摊薄EPS可能性，但是从更长远的角度有利于增强上市公司抗风险能力，企业逆势扩张抢占份额提高市场占有率，降低投资风险和提高未来回报率。

盈利预测与估值：预计公司2019、2020、2021年归母净利润23.9、36.5、40.4亿元，对应EPS分别为1.31、2.00、2.21元，对应的PE为9.43、6.20X、5.60X，维持“买入”评级。