招商蛇口(001979)

业绩稳步增长，盈利能力有所回升。 公司披露 2018 年年报，全年实现营业收入 882.78 亿元，同增 16.25%，实现归母净利润 152.4 亿元，同增 20.42%，符合市场预期。公司盈利能力有所提升， 18 年毛利率达到 39.5%，同比提升 1.83 个 PCT，净利率 22%，同比提升 2.1 个 PCT。2018 年公司 ROE 达到 20.1%，盈利能力持续提升。

公司销售高速增长，土储以一二线城市为主。 2018 年公司实现销售金额 1706 亿元，同比增速 51%，达成 18 年初的目标 1500 亿元。公司土地储备丰富，货值升值潜力大。 公司未结土储高达 4217.68 万方，一二线土储面积总计占比 72%，预计 2019 年公司可售货值 3500 亿，随这部分土储逐渐入市，有望实现 19 年目标销售额 2000 亿。 2018 年公司新增项目 80 个，拿地总计 1357 万方，其中新增权益建面为 737.95 万方。公司新增拿地依然以二线城市为主，并加强对环一线城市的强三线城市的布局。此外，公司在粤港澳大湾区的 9 个城市土储丰富，其中大部分资源集中在深圳，包括了蛇口自贸区、太子湾片区、前海妈湾等，累计近千万平米的优质资源。随粤港澳大湾区的开发推进，这部分货值有望面临重估。投资、经营性现金流转正，融资成本得到控制。 随公司营业收入的快速增长与盈利能力持续

改善，报告期内公司取得了经营性现金流净额 104.78 亿元，而在 16、 17 年分别为-127.15 亿元、 -47.09 亿元，经营性现金流转正表明公司的内生盈利能力持续提升。报告期内公司运用多种融资渠道报告期内公司新增 200 亿中票、超短融注册额度，并顺利发行公司债、永续中票等融资 130 亿，综合资金成本控制在 4.85%，仅同比提升 0.05PCT，在行业融资环境紧张的局面下资金成本依然维持低位。

公司对员工激励机制丰富，股权回购彰显信心。 公司积极开展多种形式激励机制，提升公司经营管理效率。此前公司于 2016 年公布首次股权激励计划，针对高管进行股权激励，同时公司开展员工持股计划，激励员工，提升管理效率。除此之外公司于 2017 年开始对董事、监事、高管等实施项目跟投计划，实现收益共享、风险共担，充分激励项目团队积极性。 1 月公司以不超过 23.12 元/股价格大手笔回购，彰显公司信心。 1 月 17 日公司公告拟以不超过 23.12元/股价格回购约 1.7 亿股（约占公司总股本的 2.19%），而 1 月 17 日收盘公司股价仅为 18.12元/股，溢价率达到 27.6%，其中所回购股份 50%用于股权激励或员工持股计划， 50%用于发行上市公司可转债，充分彰显了公司对自身业绩、股价的信心。截至 3 月 2 日公司已回购6096.92 万股，占公司总股本的 0.77%。

投资建议： 公司储备货值充足，拿地扩张积极，销售有望维持高速增长。在粤港澳大湾区核心片区拥有大量土地资源，随粤港澳大湾区建设推进，公司在手货值有望重估。预计公司 2019年可售货值 3500 亿，有望实现 2019 年销售目标 2000 亿，业绩继续高增长。公司加快推进回购进程，充分彰显公司对当前价值的认可和对未来发展的信心。回购股票用于股权激励或员工持股计划，有利于改善公司激励机制，加强公司发展的内生动力。 考虑到公司有望受益于年初以来的宽信用与“因城施策”带来的边际改善，以及内生性盈利能力持续提升， 我们将公司 2019-2020 年净利润约分别由 178.2 亿， 216.3 亿上调为 192.2 亿、 237.8 亿，对应 EPS分别由 2.25、 2.74 元上调为 2.43、 3.01 元，对应 PE 为 9.15X、 7.39X，维持“买入”评级。

风险提示： 新房销售不及预期，“因城施策”政策落实不及预期，房屋价格大幅下跌