祁连山(600720)

事件：

公司发布2018年年报，实现营业收入57.8亿元，同比微降3.25%；实现归母净利6.55亿元，同比增加13.93%；其中四季度实现营业收入14.58亿元，同比增加8.71%；实现归母净利1.04亿元，同比大幅增加2115.15%。

量缩价升，成本管控到位提升盈利能力。公司水泥熟料产能主要面向甘青地区，受到18年年初当地PPP项目清理及资金紧张带来需求整体下滑影响，公司全年销售水泥熟料共1926.56万吨，同比下滑10.25%，销售商品混凝土97.88万立方米，同比下滑27.14%。虽然销量有所下滑，但是水泥价格同比提升较高，对冲部分销量下滑的影响，公司水泥熟料吨价格上涨23.52元达到277.2元。分区域看，公司甘肃地区收入占比达到86%，收入增速下滑2.71%，小于公司整体水平，其中平庆、陇南、甘南区域内产品销售价格上涨，致使收入同比增加，青藏地区收入占比14%，同比下滑11.49%。成本端来看，水泥价格上涨带动毛利率增加2.76个百分点，吨毛利提升15.06元；管理费用整体同比减少14.22%，主要因为大修项目减少和排污费用降低，财务费用同比下降31.74%，公司主动降低有息负债降低融资利率；因此吨净利同比提高11.93元达到32.1元。

需求回暖，重点关注基建补短板。公司主要销售区域固定资产投资增速低于全国水平，去年我国固投增速达到5.9%，甘肃受新项目不足及项目资金紧缺因素，近两年固投增速分别下滑40.3%、3.9%。不过19年需求不必悲观，当地需求有望见底回升，首先18年7月底政治局会议重点指出“基建补短板”，之后基建开始明显回暖，甘肃固投累计增速从去年六月下滑9%提升至今年二月0.7%的正增长；其次前期暂停的各类项目伴随着货币宽松及专项债的发行，融资问题有望得到缓解；最后甘肃今年预计将完成交通运输固定资产投资771亿元，确保建成高速公路209公里、国省干线公路及旅游公路940公里，新改建农村公路3000公里，重点项目还包括景泰至中川机场等10条1433公里国家高速公路、双城至达力加等22条1628公里省级高速公路，19年新增项目众多，因此全年基建有望成为需求亮点。供给方面，当地错峰生产执行到位，在需求淡季有望缓解供给过剩问题，当地龙头企业市占率较高，价格协同能力比较强。整体看今年当地水泥供需关系良好，预计水泥整体价格向上带动业绩向好。

投资建议：公司在建工程包括天水水泥公司4500T/D新型干法水泥生产线和西藏水泥公司年产120万吨干法水泥生产线，短中期有量的弹性，叠加西北地区需求回暖，水泥价格保持高位运行，带动公司业绩走高。由于销量下滑，将19-20年营收由72.18、73.82下调至67.28、73.06亿元，由于公司费用管控能力，将归母净利由8.20、8.78上调至8.54、9.55亿元，EPS分别为1.10、1.23元，维持“买入”

风险提示：甘青地区基建项目不及预期，水泥价格大幅下跌。