福耀玻璃(600660)

行业销量下滑，Q4业绩同比下滑

3月15日，公司披露2018年年报，公司2018年实现营收202.25亿元，同比+8.06%；归母净利润41.2亿元，同比+30.84%；其中Q4实现营业收入51.03亿元，同比-4.02%，归母净利润8.58亿元，同比-14.6%，扣非后归母净利润6.53亿，同比-31%，Q4业绩低于预期，主要因为Q4国内乘用车行业增速下滑超预期，汇兑收益和投资收益助力公司全年业绩增长。公司拟派发现金股利0.75元/股，公司现金股利丰厚。随着公司美国工厂订单增长，公司业绩稳步增长值得期待，我们预计公司19-21年EPS分别为1.66/1.82/1.99元，维持“增持”评级。

Q4毛利率同比略降，营运资本管理较好

2018Q4，公司实现毛利率42.47%，同比-0.16pct，毛利率同比略下降，我们认为是收入下滑所致；销售费用率8.54%，同比+1.53pct，主要因为包装、仓储和售后服务费等有所提升；管理费用率14.85%（含研发费用），同比-1.53pct；财务费用为0.46亿；经营性现金净流量12.89亿，同比-22.91%，主要原因是销售商品收到现金减少。2018年，公司应收账款及票据周转天数81天，同比-10%；存货周转天数98天，基本持平；应付账款及票据周转天数77天，同比+4.12%，公司应收周转天数减少、应付周转天数增加，说明公司对营运资本有较强管控能力，具备较强议价权。

出售子公司部分股权获投资收益，美国工厂产能持续爬坡

2018年，公司出售北京福通安全玻璃有限公司75%的股权，获得6.64亿投资收益，公司全年实现汇兑收益2.59亿。Q4公司扣非归母净利润同比-31%，我们认为Q4乘用车销量增速放缓，导致公司Q4业绩出现下滑。公司在美国代顿建设550万套汽车玻璃生产线，在芒山建设35万吨浮法玻璃生产厂，2018年美国工厂收入34亿，净利润2.45亿，净利润率7.21%。美国工厂订单充足，美国业务有望成为公司未来盈利的增长点。公司在俄罗斯汽车安全玻璃项目顺利投产，目前盈利并不明显。我们认为公司2019年业绩或受国内汽车销量不景气以及18年一次性收益较多影响。

汽车玻璃龙头海外拓展积极，维持“增持”评级

我们认为由于Q4国内汽车行业销量增速同比下滑较多，福耀Q4业绩增速同比下滑。公司现金流管理较好，在产业链有议价权，现金股利丰厚，海外拓展积极，美国工厂扭亏为盈，未来市场空间广阔，市占率有望进一步提升。我们预测公司19~21年归母净利为41.71/45.68/49.98亿元（19-20年下调0.22%、0.22%），对应EPS为1.66/1.82/1.99元。同行业可比公司18年PE15.8倍，给予公司19年16~17倍PE估值，调整目标价区间至26.56~28.22元，维持“增持”评级。

风险提示：中美贸易冲突加剧；公司海外扩张不及预期；原材料价格上涨。