恒逸石化(000703)

投资逻辑

2019年PX、PTA、聚酯增速不均，产业链价差重构利好中游PTA：预计2019年产业链上中下游三个环节的供给增量分别是7.1%，3.5%，6.7%，三者增速显著不均匀，中游PTA产量增长最少。预计将会导致2019年行业上中下游的供需结构差异，对于中游PTA，其原料PX的供给宽松将会引起成本下降，PTA和原料PX的价差变大，出现产业链价差重构，向中游PTA转移，保证了PTA生产企业的盈利空间。纵观全产业链价差变化情况，PTA价格下降最快阶段已经结束，在2018年Q4季度价差曾经一度缩窄到0元，但是目前价差已经修复到800-1000元/吨左右。

公司参控股PTA行业第一且位居聚酯行业第二，龙头地位确立：公司参控股PTA行业最大的企业逸盛，参控股产能1350万吨；公司刚刚收购完成三家长丝生产企业（嘉兴逸鹏、太仓逸枫、双兔新材料），目前总计控制聚酯产能540万吨，其中涤纶长丝390万吨，在行业中位居第二位。

公司的加工成本稳步下降，已经处于行业历史平均最低价差内：公司通过多年成本优化，将PTA产品加工费从2012年的616元/吨降低到2016年406元/吨，成本降低幅度34%。公司目前加工费已经处于产品PTA和原料PX历史平均价差最窄区间460元/吨范围。作为对比，目前PTA行业加工费一般在600-700元/吨左右。

公司在建文莱大炼化项目独特质地进一步确立公司地位：大炼化项目是公司贯彻一体化纵向发展的重要一步，预计2019Q2投产，年中能够顺利放量。2019年开工率按40%计算，预计贡献6.6亿利润；2020年开工率按照80%计算，预计贡献32.4亿利润。大炼化项目具有税务成本优势、原料采购优势、消费市场优势、与公司现有产品线具有协同性的特点，也将助力公司参与行业竞争并进一步确立其行业龙头地位。

投资建议

我们预计公司2018-2020年公司归母净利润28/36/65亿元，对应PE11X/9X/5X；对应EPS为1.06，1.35，2.47元/股，给予“增持”评级。

风险提示

国内经济大幅下行风险；油价大幅下跌风险；文莱项目投产严重不达预期；公司2018Q4业绩下降。