中国国航(601111)

业绩简评

公司2018年营收1367.7亿，同增12.7%，归母净利润73.4亿，同增1.3%，扣非归母净利润66.2亿元，同降8.4%；Q4单季营收338.9亿，同增19.5%，归母净利润4.0亿，去年同期-10.4亿，Q4业绩超预期。

经营分析

淡季收益水平超预期，票价弹性显现：公司Q4营收加速增长，收益水平的提升成为业绩亮点，我们测算Q4整体客收同增超过10%，带动全年整体客收同增2.9%（国内2.6%/国际5.0%）。我们认为主要是由于Q4公司控制运力投放，整体ASK同增7.7%（国内6.6%/国际9.0%），并且在2018年两次全票价提升后，Q4主动采取更为积极的价格策略。价格策略对公司需求有所拖累，Q4整体RPK同增6.2%（国内4.9%/国际8.0%），拉低Q4客座率至79.7%，同降1.2pct（国内-1.3pct/国际0.7pct），不过对营收端正向效果明显，需求存在韧性敏感性较低，票价向上弹性凸显。

油价上涨、汇兑损失拉低业绩增速：Q4航空煤油出厂价5969元/吨，同增34.7%，推动Q4营业成本同增13.3%。但票价提升依然显著提高公司毛利，Q4淡季达到8.4%，去年同期仅为3.4%。全年来看，油价上涨和汇兑损失负面影响明显，2019年油料成本384.8亿，同增35.5%，汇兑损失23.8亿，去年同期为收益29.4亿。不过公司成本管控效果良好，扣油座公里成本同降3.4%，另外由于国泰扭亏，公司投资收益同比提升16.8亿。

B737MAX8暂停适航认证，供给短缺或超预期：民航局提出暂停B737MAX8机型适航认证，飞机交付推迟，或将在未来1至2年影响该机型引进，产生中期行业供给边际收紧。存量停航以及增量运力推迟交付或将带来5%以上的供给缺口，票价提升将持续，增厚航空公司业绩。

投资建议

目前我国航空需求体现韧性，运力引进受限，叠加票价改革持续，票价弹性释放具有动力。并且预计油价与汇率逐步转向利好，预计公司2019-2021年EPS分别为0.74/1.03/1.27元，对应PE分别为13/10/8倍，维持“买入”评级。

风险提示

大兴机场分流超预期，油价和汇率波动较大，中期运力引进问题得到缓解。