龙马环卫(603686)

事件

公司发布2018年年度报告

公司发布18年报，实现营业收入34.44亿元，同比增长11.63%；归母净利润2.36亿元，同比减少9.12%；扣非归母净利润2.25亿元，同比减少10.05%；ROE10.60%，EPS0.80元。拟每10股派发现金红利2.65元（含税）。

简评

受环卫装备下滑影响，业绩增长放缓，归母净利润降9.12%

2018年公司通过“环卫装备制造+环卫服务”的协同发展，已成为环卫市场的领先企业，全年实现营收34.44亿元，同比增长11.63%，公司营收增速低于我们预测的20.80%，主要归因于环卫装备受17年底抢装的影响，18年全年收入低预期。由于环卫装备毛利率下降和资产减值损失（0.60亿元）两大因素，归母净利润为2.36亿元，同比减少9.12%。公司全年销售费用3.22亿元，同比减少0.44%；管理费用1.88亿元，同比增加18.99%；研发费用0.49亿元，与17年基本持平；由于18年利息收入大幅增加，财务费用为-0.28亿元，全年期间费用率14.00%，较上年下降1.39个百分点。

装备的企业客户占比提升，对应收款及毛利率带来一定负面影响

随着环卫市场化的推进，环卫装备的销售对象正逐步由政府环卫部门向环卫运营企业转移。一方面18年地方政府财政吃紧，另一方面环卫服务企业对于环卫装备的价格更为敏感，对账期要求更高，双重作用导致中高端环卫装备市场整体降速。2018年环卫市场中高端产品总产量3.89万辆（17年5.13万辆），同比减少24.28%，且占环卫车总产量的比例下降2.13pct至36.34%。公司18年共销售8060台/套环卫装备，同比增长1.04%，实现营收23.64亿元，同比减少2.80%，并且占总营收比例由17年的79.89%下降到68.64%。环卫装备销量增加但营收下降也进一步佐证了环卫装备客户类型变化对公司业务板块带来的影响，不过考虑到2017年全国环卫机械化率仅65%，距离80%机械化的目标水平尚有一定增长空间，环卫装备销量有望恢复增长。同时，公司在18年持续释放环卫装备新产能，预计随着市场的回暖装备业务也有望企稳回升。

把握环卫服务市场化机遇，订单加速落地补强业绩

环卫市场化转型的同时，大量环卫服务订单释放（主要为政府采公司营收增速低于我们预测的20.80%，主要归因于环卫装备受17年底抢装的影响，18年全年收入低预期。司2018年环卫服务板块营收10.43亿元，同比增长70.49%，占总营收的30.28%，毛利率为17.67%。环卫服务板块的业绩增长补足环卫装备业绩的疲软，也将部分带动环卫装备的销量。18年新中标的环卫服务项目年化合同金额为6.42亿元，总金额为40.67亿元，排在市场14位，而19年一季度公司就新签5个服务合同，年化金额2.85亿元，总金额为41.85亿元，超过了18年全年的总订单量，一来是部分18年洽谈的订单在19年才落地，二来也是公司的前期市场开拓布局进入了成熟阶段，订单实现全面开花结果。截至报告期，公司在手环卫服务项目年化合同金额为17.53亿元，总金额为184.24亿元，充沛的在手订单将为服务业绩高增长提供支撑，且随着项目逐步进入到稳定运营阶段，其毛利率有望逐步提升。

进入四季度合同回款高峰，现金流状况有所改善

受到环卫装备客户向企业端转变的影响，公司合同回款周期有所延长，导致18年公司经营活动产生的现金流量净额由17年的2.89亿元变为-3.56亿元，但相较于Q3末的-6.21亿元，现金流状况得到改善。由于Q4通常为合同的回款高峰，公司的应收款项也从18年Q3末的18.72亿元下降到年末17.72亿元。得益于公司现金管理投资到期获得投资活动产生现金流量净额5.52亿元，18年末公司现金及现金等价物余额为3.45亿元，同比增加5.8%，整体资金状况良好。

技术研发布局全产业链，看好公司长期发展

在“装备+服务”协同发展战略下，公司已在两大板块取得一定的市占率，其中环卫装备市占率6.67%，公司中高端产品市占率为4.27%，排名市场第二；环卫服务18年中标的项目合同总金额排名第14。公司投入0.49亿元用于研发，主要分环卫装备产品开发、智能环卫系统开发和固废处置技术重点研发三大方向，有望将业务覆盖到环保全产业链。考虑到环卫装备行业增速放缓，我们分别下调公司19、20年的营收5.62%、2.93%至41.30亿元、50.38亿元，同时预测21年的营收为59.96亿元；分别下调公司19、20年的归母净利润12.10%、3.11%至3.01亿元、3.63亿元，同比预计21年归母净利润为4.47亿元，上调目标价至16元，下调评级至“增持”。