上海医药(601607)

2018 年经营规模提升， 业绩平稳增长

公司发布 2018 年年报， 2018 年公司实现营收 1590.84 亿元，同比增长 21.58%，归母净利润38.81 亿元， 同比增长 10.24%， 扣非归母净利润 26.52 亿元，同比下降 6.80%（研发费用支出增加及商誉减值准备所致）。2018 年公司经营活动现金流净额为 31.35亿元，同比增长 18.36%。分季度来看， 第四季度实现营收 414.83 亿元，同比增长 30.39%； 归母净利润 5.09 亿元。 2018年是医药行业结构性改革深化之年，行业政策不断推进， 医药行业面临了前所未有的挑战。在行业环境变化下，公司 2018 年经营规模不断提升，利润保持了相对平稳的增长，进一步凸显了龙头企业的竞争优势。

两票制重构商业生态， 龙头企业资源优势凸显

2018 年，医药商业主营业务贡献利润 17.56 亿元，同比增长 8.93%，利润保持了稳健的增长。 2018年公司医药分销板块实现营收 1394.45 亿元，同比增长 20.06%，毛利率 6.85%，较 2017 年提升 0.73个 pp。 2018 年公司对康德乐的并购完成，产业优势进一步提升， 上药康德乐全年实现经营性净利润 1.81 亿元，同比增长 15%，净利率从 0.5%提升至 0.9%。 完成对康德乐的并购后，公司成为全国最大的进口总代理商和分销商，进一步强化了公司在进口药品代理中的龙头地位。 2018 年公司进口药品占公司药品分销收入的 55.04%， 已成为公司分销业务的重要组成部分。 2018 年两票制与带量采购政策的持续推进，给行业发展带来了机遇， 公司在分销领域积极布局， 建立布局全国的网络，完成分销业态的调整， 在已公布的上海地区的带量采购中标药品的分销商遴选中，公司取得 63%的市场份额，进一步形成领先优势。2018 年公司医药零售业务实现收入 72.02 亿元，同比增长 27.70%，毛利率 14.84%，较 2017 年下降 1.52 个 pp。公司持续加速处方外流市场的布局，截止到 2018 年底，公司全国范围内实现电子处方流转 848.87 万张，增长快速， 累计对接医疗机构 340 家， 服务患者超过 360 万，其中上海社区延伸处方项目处方量实现翻倍，市场占有率近 70%，覆盖 242 家上海社区医院中的 160 家。

医药工业增长迅速， 工业实力不断增强

2018 年医药工业实现收入 194.62 亿元，同比增长 29.86%， 毛利率 57.63%，较上年同期上升 3.77个 pp。 实现利润 16.67 亿元， 同比增长 15.59%。 报告期内，公司完成三大中心建设，医药工业收入保持快速增长， 全年销售过亿产品达到 31 个， 60 个重点产品销售收入同比增长 28.52%。 2018年公司持续加大在工业板块的布局投入， 全年研发总费用投入 13.89 亿元， 其中 18.7%投向创新药，19.93%投向仿制药研发， 33.60%投向现有产品的二次开发， 27.77%投向仿制药的一致性评价。 目前公司已有 32 个品规完成 BE 试验并申报国家药监局， 工业板块的实力不断增强。

估值与评级

作为全国性商业龙头,公司上下游产业链逐渐完善,工业板块盈利能力增强,未来有望带动公司整体盈利能力的提升，处方外流布局渐完善，有望成为处方外流最大受益者之一。 预计 2019-2020 年净利润 46.97/49.25 亿元，对应 EPS 为 1.65/1.73 元/股，维持“买入”评级。

风险提示： 政策风险，处方外流进度不及预期，研发风险，市场拓展风险， 应收账款计提坏账准备等风险