光大银行(601818)

还原到 I9 前净利息收入大增， 营收和 PPOP 增速大幅回升

净利息收入“量价齐升”。 18 年年报中， 光大已按新会计准则，将原来在“利息收入”中核算的基金投资收入调整至“投资收益”中核算，使得非息收入高增 59%，净利息收入仅微增 0.15%。 本报告仍按还原到 IFRS9 前的口径分析。 18 年，净利息收入 YoY +20.4%，已从 2017 年 YoY -6.6%的颓势中强势回升： 原因一是贷款高增 19.16%带动总资产规模增速 6.58%； 二是净息差比 17 年回升 22BP， 幅度显著高于招行、浦发。 资产和负债两端对息差回升均有贡献： 18 年全年比 1H18 来看，同业融资成本降低 20BP，发债融资成本降低 22BP； 而贷款收益率上升 9BP，投资收益率上升 5BP。

信用卡支撑了中收高增， 理财或迎来转折

中收较强，主要靠信用卡推动。 18 年手续费及佣金净收入 368.9 亿，同比增长 19.9%。 其中， 银行卡业务贡献了 61.2 亿元的增量（主要靠信用卡）。截至 18 年底信用卡透支余额 4014 亿元， YoY +32.5%； 实现收入 390.4 亿元，YoY +39.4%， 18 年新增发卡 1526 万张，占累计发卡量的 25%。光大信用卡规模在股份行中位居前列， 17-18 年其透支额保持了中等偏上的增速，。 理财受资管新规影响较大， 但后续弹性也较大。 光大理财业务基础较好、品牌价值高， 16-17 年收入曾分别高达 72.5 亿、 74.7 亿； 而受资管新规影响，加之自身经营风格偏审慎， 以致于理财收入 17-18 年下滑至 34 亿和 8.8 亿，在理财子公司模式下， 其理财收入有望迎来较大转折。

潜在不良继续出清， 资本中期约束仍在

18 年末不良率与去年持平，潜在不良指标大幅改善， 18 年末关注率/逾期率/逾期 90+比例分别较去年下降 56BP/10BP/31BP，仍在较快的出清进程中。拨备覆盖率 174.9%，较去年末增长 16.75 个百分点，应对未来风险的准备较足。 资本中期约束仍在。 三个资本充足率贷款高增之下， RWA 占用增速亦高，导致三个资本充足率相较于 17 年年末分别下降 41BP/52BP/48BP。 一级资本充足率 10.09%，为后扩张主要瓶颈，距离 8.5%的监管要求，仅余159BP。 静态分析，若不考虑外源性补充，在当前的规模增速下，三年左右可能触及红线。因此， 未来 1-2 年仍存在资本补充的需求。

投资建议： 利息收入大幅回升，信用卡支撑中收高增

“量价齐升” 使净利息收入回升显著，拉动拨备前利润增长 25.7%； 信用卡业务业务增长较快，新规之下，理财收入有望支撑中收。 预计 19-21 年归母净利润增速为 8.5%/9.3%/10.1%，对应 EPS 为 0.70/0.76/0.84 元， 给予目标价 6.14 元， 对 1 倍 19 年 PB， 维持买入评级。

风险提示： 信用卡快速扩张蕴藏风险； 内外部环境不确定性加强。