东方证券(600958)

投资要点： 东方证券业绩下滑主要系市场波动，自营权益投资公允价值变动收益及投资收益同比均出现大幅下降，新会计准则下投资收益波动加大。19 年市场企稳回升的背景下，业绩有望迎来拐点，有助于公司估值修复。

新会计准则下公司投资业务波动加大拖累业绩

18 年归母净利润 12.31 亿元，YOY-65%，Q4 单季净利润 3.27 亿元，环比+74%。受证券市场剧烈震荡、大幅调整影响，公司自营权益投资公允价值变动收益及投资收益同比均出现大幅下降，是业绩下滑的主要因素。 此外，新金融工具准则实施，公司持有的权益工具价格在营业收入中得以体现。期末归属于母公司股东权益 517亿元，YOY-2.35%，加权平均净资产收益率 2.37%，较 17 年下降 6.25 个百分点。

东证资管维持行业领先优势，主动管理规模远超行业平均水平

1）代理买卖证券业务净收入市占率 1.54%，净收入 14 亿元， YOY-8%， Q4单季度收入 3 亿元，环比+17%。 2）受股权融资规模下滑影响（IPO+再融资募集资金 71 亿元， YOY-70%），投行净收入 11 亿元， YOY-14%， Q4 单季度3.5 亿元，环比+69%。 3）资管净收入 24 亿元， YOY+20%，东证资管受托资产管理规模人民币 2001 亿元，其中主动管理规模占比高达 98.50%，远超券商资管行业平均水平。

自营业务拖累公司业绩的主因， 19 年市场环境向好有利于业绩修复

剔除准则调整因素实际收益为 34 亿元， YOY-53%。其中，投资收益 25.93亿元，减幅 53%，剔除准则调整因素的影响，投资收益 53 亿元，同比减少2 亿元，主要原因是处置交易性金融资产投资收益减少。价值变动净收益-19亿元，同比减少 36 亿元， -214%，主要是交易性金融资产的公允价值减少。

证券金融： 主动控规模、清风险成效显著

利息净收入 9 亿元，同比增加 29 亿元，主要原因是新金融工具准则实施后债权投资和其他债权投资利息计入利息收入。剔除准则调整因素，利息净收入-19 亿元，同比增加 2 亿元，归因于债券利息支出减少。股票质押规模256 亿元， YOY- 23%。两融余额 97 亿元， YOY-23%。期末信用减值损失 1.57亿元， Q4 计提 0.61 亿元。

投资建议： 政策环境及市场环境均大幅改善，预计 19 年公司业绩有望迎来拐点。 根据年报已披露的盈利数据，将 19-20 年盈利预测由 45/50 亿元调整为 24/30 亿元。 维持“增持”评级。

风险提示： 政策落地不及预期；市场波动风险；股票质押风险