海澜之家(600398)

业绩基本符合预期， 收入端增速 18Q4 有所回升

2018 实现收入 190.9 亿（+4.89%）；归母净利 34.55 亿（+3.78%）。18Q1-Q4 单季度收入 57.86 亿（+12.16%）/42.27 亿(+3.28%)/30.29亿(-6.09%)/60.47 亿(+5.67%)， 单季归母净利润 11.31 亿（+11.97%）/9.35 亿（+8.12%）/5.62 亿（-11.66%）/8.27 亿（+1.09%），收入端增速 18Q4 有所回升，带动全年收入增速基本符合预期。分品牌经营情况： 海澜之家主品牌 18 全年收入 151 亿（+2.62%)，爱居兔全年收入 10.98 亿(+22.68%)，圣凯诺全年收入 21.2 亿（+12.8%），其他品牌收入 3.77 亿（+25.78%）。 主品牌增速保持个位数水平，女装保持中高增速区间，较 2018 年年初预期增速有所下降主要还是受 2018 年年中以来消费环境波动影响明显。圣凯诺品牌收入增长稳定系订单整体稳定。海一家等收入下降，主要系战略性关店和特卖所致。

直营占比提升等因素拉升毛利率，净利率水平稳定

18 全年毛利率 40.84%，较去年同期增加 1.89pct。主要系直营占比等因素提振。主品牌毛利率 43.4%（+3.06pct），主要系直营占比等因素拉升毛利率。预计未来随着直营店数量及占比还会增加，毛利率仍将稳健提升。爱居兔毛利率 23.93%，较同期下降 3.86pct，主要系开店速度比较快，新店占比较大，单店营收和毛利率都有摊薄，且促销打折力度较大，使毛利率下降。圣凯诺毛利率 49.25%（-0.88pct），基本平稳； 其他品牌：毛利率-24.8%（+1.34pct），主要是海一家关店调整所致。电商毛利率54.9%（-2.74pct），主要是上半年年货节、 618 促销活动导致毛利率下降，但下半年电商毛利率有所回升。 18 全年净利率水平为 18.1%（-0.19pct），基本稳定。

直营提升，广宣费用和新品牌培育提升费用率

销售费用率 9.43%，较同期提升 0.92pct 主要系广告费用投入与直营店增加带动费用提升。管理费用率 6.02%（+0.23pct），主要系新品牌投入研发费用上升所致；财务费用率-0.02%，较同期上升 0.64%，主要系计提可转债利息所致。 整体费用率 15.43%（+1.79pct）受上述影响提升。渠道拓展速度符合预期，预计老店改善，主品牌同店恢复正增长截止报告期末，公司新开店门店 1181 家，关店 300 家，净增 881 家，公司门店总数 6673 家，其中海澜之家品牌 5097 家（净增 594 家），爱居兔品牌 1281 家（净增 231 家），其他品牌 295 家（净增 56 家）。 开店速度基本符合我们预期，预计 18 年全年主品牌同店恢复正增长，代表老店经营效率有所提升。面积来看：主品牌增 7.76%，爱居兔增 17.53%，其他品牌+8.98%，合计增加 9.14%。

风险提示： 培育品牌盈利不及预期，消费疲软；库存积压风险。