木林森(002745)

18年营收增长120%，归母净利润增长8%，低于市场预期

公司营收179.52亿元，同比增长120%，归母净利润7.20亿元，同比增长8%，其中扣非净利润2.14亿元，同比下降59%。毛利率28.20%，同比+12.20pct，净利率2.16%，同比-7.76pct。

公司营收大增，主要系并表ledvance所致，扣非净利润下降，主要由于去年宏观环境及贸易战影响，国内照明行业需求减弱，叠加产业竞争激烈，且公司18年产能搬迁及新厂房固定资产建设投入较大，导致公司折旧费用、财务费用较高，同时ledvance处于整合阶段，各项费用率也较高，因此公司整体净利率下降较多。

Ledvance合并第一年实现盈利，超出市场预期，未来空间较大

分业务来看，测算ledvance合并3个季度营收约100亿元，实现净利润约2.14亿元。公司本部营收约80亿元，同比持平。在本部营收中，测算LED封装及材料实现营收约64亿元，测算毛利率18%，同比下滑-5pct，LED灯具实现营收约16亿元，同比+14%，测算毛利率23%，同比提升9pct。本部LED封装及材料的营收及毛利不及预期，主要由于公司前期固定资产投入较多、且部分工厂实施搬厂及产能结构调整，产能利用率不足、折旧费用提升及财务费用较高所致。而公司ledvance整合情况较好，且实现盈利，超过市场预期。

各个工厂分析，中山本部盈利下滑，吉安工厂渐入佳境

公司主要生产基地，中山木林森封装工厂营收44.13亿元，净利润0.40亿元，中山木林森照明工厂营收5.08亿元，净利润0.16亿元，中山木林森照明吉安(新工厂)营收36.73亿元,净利润3.33亿元，净利率9%，公司新余PCB板工厂营收7.54亿元，净利润-1.20亿元。公司产能搬迁之后，吉安工厂运营状况改善（含补贴），但本部工厂正在结构升级及做自动化改造，盈利水平恢复一般。19年公司三大主力工厂将继续改善运营效率，提升盈利能力。

LEDIDM一体化龙头，维持“买入”评级

成功整合LEDVANCE后的木林森作为中国LED产业链IDM一体化的稀缺龙头，迎最佳成长时机。预计公司2019-2020年净利润分别为816/1021百万元，对应PE约25倍，给予“买入”评级。

风险提示LED行业需求不及预期