中国中冶(601618)

业绩略低于预期，维持“增持”评级

公司3月29日晚公告18年年报，实现收入2895.35亿元，YoY+18.66%，实现归母净利润63.72亿元，YoY+5.12%，四大主业板块首次全部实现盈利。业绩增速略低于我们之前的预期（YoY+10.31%）。净利润不及收入同比增速的主要原因是工程承包板块盈利能力有所放缓（毛利率同比降低0.63pct），且其收入占比较高（89.22%）。公司计划19年实现收入3050亿元，相比较18年实际完成产值YoY+5.34%。我们预计19-21年EPS0.33/0.38/0.43元，对应目标价3.96-4.29元，维持“增持”评级。

受工程承包板块影响，盈利能力有所下滑

公司整体毛利率12.58%，同比下滑0.51pct。因为项目竞争激烈以及分包和材料价格上涨，占比最高的工程承包板块毛利率同比下滑0.63pct，其他业务毛利率均有所提升。期间费用率趋于稳定，同比下滑0.08pct至7.29%，其中销售/管理（包含研发）/财务费用率分别同比降低0.07/-0.11/0.12pct。受毛利率下滑影响，18年整体净利率同比下滑0.14pct至2.61%。18年经营性现金净额140.50亿元，YoY-23.72%，我们认为主要原因是付款节奏有所加快。在收现比同比提高4.9pct的情况下，付现比同比上涨6.36pct。

继续转型升级，多元化布局显成效

18年新签合同6657.44亿元，YoY+10.06%。新签合同质量提高，新签5亿元以上合同3684.85亿元，YoY+15.81%。其中，新签冶金工程合同1110.66亿元，占工程合同17.67%。近3年，冶金工程占工程承包收入平均占比已降至24.53%，在保证冶金行业竞争力的前提下，冶金工程收入比重不断降低，有效化解了冶金工程市场风险。在非钢工程领域，公司大力发展高端房建、高速公路、市政交通基础设施、地下综合管廊、海绵城市、智慧城市、美丽乡村等重点领域。房地产开发/装备制造/资源开发板块，毛利率分别同比提升3.65/2.87/4.58pct，彰显公司在多元化布局的优势。

新兴产业领域领跑者

公司将非钢工程建设分为基本建设和新兴产业领域。受益于较强的技术研发能力，在新兴产业领域，公司具有一定的先发优势。公司已累计中标的PPP和施工总承包管廊项目里程超千公里，在国内管廊市场中继续保持领跑地位。在主题公园领域，作为全球最大的主题公园建设承包商，拥有唯一一家主题公园专业设计院，是唯一具有主题公园设计施工总承包资格的企业。18年，成功中标和签约了北京环球影城主题公园及度假区项目标段五/六、印尼MNC主题公园项目等重大项目

稳健增长可期，维持“增持”评级

我们预计19-21年EPS0.33/0.38/0.43元（前值19/200.35/0.39元）。19年可比公司平均PE10.94X，由于存在一定国改预期，我们认可给予19年12X-13XPE，对应目标价3.96-4.29元，维持“增持”评级。

风险提示：基建投资增速放缓，地产调控升级，矿产金属价格下滑超预期。