大冶特钢(000708)

专注稳健的特钢标的：大冶特钢自1993年成立至今，一直专注于特钢生产，产品按大类可分为高品质棒材和高合金锻材，2018年钢材产量229万吨。公司产销、盈利表现稳定，抵御周期能力较强。从2010-2018年，钢铁行业先触底后反弹，在下行周期，公司吨钢毛利最低点与最高点仅相差132元，而在上行周期，量价齐升叠加产品转型升级，吨钢毛利开始连续抬升并创出新高，最高点超过前期低点227元。此外，公司收入结构稳定，营业收入中60%左右由弹簧合结合工钢贡献，近两年来轴承钢收入占比也稳定在20%以上，两者收入合计超过营收的80%；

集团特钢资产整体上市：大冶特钢拟以10元/股发行23.18亿股购买泰富投资、江阴信泰、江阴冶泰、江阴扬泰、江阴青泰及江阴信富合计持有的兴澄特钢86.5%股权。交易完成后，泰富投资将成为上市公司控股股东，并承诺兴澄特钢2019-2021年度经审计的扣非归母净利润分别为33.43亿、33.23亿和33.93亿。2018年兴澄特钢归母净利润39.2亿元，剔除营业外收支后为39.67亿元，2019年业绩承诺同比下滑约15.7%。由于在此次发行股份收购之前，中信泰富特钢旗下特钢资产已全部集中于兴澄特钢，而大冶特钢是集团旗下唯一上市公司，此次交易完成后，中信泰富特钢集团将实现整体上市；

抵御周期能力继续提升：上市公司本身即具备弱周期的属性，即使在2015年钢铁行业全面亏损时，公司盈利依然平稳，在收购兴澄特钢之后，公司抵御周期的能力将继续提升。一是源于产品覆盖面更广，此次交易成功后，上市公司特钢产能达到1300万吨，将成为全球范围内规模最大、品类最全的专业化特钢生产企业，单纯受某一行业需求下滑影响更小；二是集团特钢产品定位中高端，有稳定的长期战略合作客户，这些深厚的客户积淀至少是通过前期五年甚至更长周期认证，技术壁垒较高，从而相对稳定；三是兴澄特钢及各主要下属公司已形成沿江沿海产业链战略布局，且大量使用的大宗原材料等物资由中信泰富特钢有限公司作为采购平台实施统一采购，有利于发挥规模效益，有效降低采购成本，合理调配库存，提高整体安全边际；

青岛特钢存在成长空间：青岛特钢的成长空间主要存在于增产量和降杠杆，一方面青岛特钢是通过环保搬迁新成立的钢铁企业，产能417万吨，但2015年11月一期全面建成投产的产能仅300万吨，后期仍存在约120万吨增量空间；另一方面青岛特钢截止2017年上半年负债总计192亿，由兴澄特钢收购之后已偿还30亿债务，但整体债务负担仍较重，参照兴澄特钢通过提升自身经营效率，2012-2016年全部债务累计减轻42.4亿元，吨钢财务费用连续下滑113元，未来青岛特钢降杠杆空间巨大，将直接提升其吨钢净利水平。此外，青岛特钢厂区紧邻董家口港40万吨级矿石码头，区位优势得天独厚，且其核心产品钢帘线、胎圈钢丝等已具有较高的市场知名度，借助中信泰富特钢集团资源，青岛特钢盈利能力有较大成长空间；

投资建议：公司作为国内领先的特钢企业，其主导产品轴承钢、齿轮钢、工模具钢、高压锅炉管坯、耐热合金等畅销国内外，随着收购兴澄特钢继续推进，公司在轴承钢、汽车钢等领域的优势将进一步巩固。若不考虑此次交易，预计公司2019-2021年EPS为1.07元、1.15元及1.25元，对应PE分别为13.46X、12.43X和11.48X，维持“增持”评级。若考虑此次交易，预计2019-2020年净利润为41亿和50亿，考虑其未来成长性，2019-2020PE分别为15X、12X；

风险提示：本次重组被暂停、中止或取消的风险；标的资产股权质押风险；宏观经济大幅下滑导致需求承压。