桃李面包(603866)

事项：

公司发布2019年一季度业绩快报，实现营收11.42亿元，同比+15.5%，实现归母净利润1.21亿元，同比+12.1%，实现扣非净利润1.16亿元，同比+10.7%。

平安观点：

收入增长略放缓，竞品冲击无需过度担忧：考虑1Q19公司无月饼、粽子业务，1Q19营收增速慢于2H18面包17.1%的增速，增长动力略有减弱，我们认为原因或在于竞品18年11月底上市后快速开拓全国市场，从而对公司扩张造成一定影响。往后看，行业景气度高&龙头集中度低，且产品短保属性决定企业难以实现跨越式发展，竞品全国布局对公司的影响依然可控，公司在新市场终端开拓和次新市场单店销售额提升推动下，全年有望保持15%以上的收入增速。

毛利率有所提升，费用压力依然凸显：公司1Q19净利同比+12.1%，净利率同比下滑0.32pcts，考虑公司产品结构优化推动毛利水平有所提升，估计销售费用率因新开发市场投入而同比有一定程度上升。展望未来，公司2H18单店销售额已重回正增长，19年网点质量有望进一步得到改善，从而使得以运输、人工等刚性费用为主的销售费用率出现向下拐点，业绩或逐步进入释放期。

长期成长潜力大，费用率下行拐点或将至：短保面包高景气度&一家独大竞争格局奠定公司长期成长确定性，伴随新市场培育日趋成熟，规模效应推动费用率逐渐回落，公司有望迎来3-5年的利润释放期。我们维持19-21年EPS为1.60、2.04、2.49元的预测，同比+17.2%、+27.3%、+22.4%，对应PE分别为34.4、27.0、22.0倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、扩张效果不及预期风险：公司正推动全国性扩张，新市场培育面临更多不确定性，或导致业绩不及预期。