佩蒂股份(300673)

事件： 公司公布 2018 年年报及一季度业绩预告： 实现营业收入 8.69亿元， 同比增长 37.55%； 实现归母净利 1.4 亿元，同比增长 31.42%；剔除 1229.41 万元的股权激励摊销费用，归母净利同比增长 69.16%。预计一季度归母净利为 500-800 万元，同比下降 83.31%-73.3%。

公司 18 年营收整体平稳， 植物咬胶和营养肉质零食呈现高速增长：分产品看； 2018 年畜皮咬胶实现营业收入 2.59 亿元，同比减少 14.5%，订单量持续下降； 植物咬胶实现营收 4.02 亿元，同比增加 36%，维持高速增长；营养肉质零食实现突破，录得营收 1.85 亿元，增长十倍。植物咬胶的高速增长受益于第一大客户收购第二大客户，带来除美国外的新兴市场增量。营养肉质零食受益于收购新西兰 BOP 增加零食营收 3700 万元，另外随着 18 年下半年国内销售团队的组建和完善，零食在国内增长较快，海外订单量也有所增加。 一季度不达预期的主因系海外客户预期关税将取消，推迟部分订单以期少缴关税，短期内影响业绩。从长期来看，海外订单增速有望维持在 20%左右。

受产品结构调整及原材料价格影响，公司毛利率下滑。 高毛利的植物咬胶占比不变，但是低毛利的肉质零食的快速增长导致毛利率下滑约1.4 个百分点。另外，由于皮卷，鸡肉等原材料价格影响，毛利率下滑约 1.1 个百分点。由于营养肉质零食的毛利率已达到 26%，处于同行业内的较高水平，提升空间有限，并且该品类受鸡肉价格影响大。预计 2019 年 H1 公司毛利率仍持续下行趋势。 积极拓展国内市场，销售费用率提升。 佩蒂于杭州设立国内销售子公司后，积极组建销售团队，拓展国内渠道。目前已有销售人员 72 人，同比增长 132.26%。 产能方面， 公司拟非公开发行股票用于新西兰年产 4 万吨高品质宠物干粮项目，以及柬埔寨年产 9,200 吨宠物休闲食品项目， 为国内市场奠定产能基础。

盈利预测： 由于海外订单恢复时间待定，谨慎预测全年海外增速为20%， 预计 2019-2021 年 EPS 为 1.32、 1.7、 2.04 元，对应 PE 为 38、30、 25 倍，维持“ 买入”评级。

风险提示： 销售不及预期； 原材料价格变动；汇率波动