卫星石化(002648)

事件：

4月13日，公司公告设立浙江卫星氢能科技有限公司。投资目的是为更好地发挥丙烷脱氢、乙烷裂解的清洁工艺优势，将生产过程中富余的氢气，开展氢能源业务拓展、参与氢能利用技术开发、寻求加氢站建设，以及积极参与国内氢能利用产业的发展，贡献低成本、高质量的氢源，打造成为国内富余氢源供应的龙头。

点评：

长三角轻烃裂解龙头，积极布局氢能利用。

卫星石化已在嘉兴建成年产90万吨PDH装置，子公司连云港石化在建400万吨烯烃综合利用项目。目前，PDH项目富余氢气3万吨/年，烯烃综合利用项目建成后将富余氢气约25万吨/年。公司地处长三角经济带，PDH项目紧邻上海、嘉兴嘉善，均在100公里范围内，上述城市均制定与发布了未来3-5年的加氢站建设规划。长三角氢走廊建设规划将为公司带来广阔的市场空间，充分发挥公司富余氢气的附加值，成为公司新的业务增长点。

我们认为化工副产集中式供氢+水电解分散式制氢是未来发展方向，PHD和乙烷裂解副产氢将是最具优势的副产氢源选择。

丙烯酸盈利好于市场预期，C3扩产有序推进。

受江苏安全检查（丙烯酸产能江苏省占比40%）和行业检修影响，近期丙烯酸及酯价格大幅上涨，按照当前价格，我们估算公司丙烯酸及酯的净利在1000元/吨左右，公司年产销丙烯酸及酯70万吨以上，价格弹性巨大。

2019Q1，丙烯酸盈利情况好于市场预期。其中PDH价差同比-538元/吨，环比-581元/吨；丙烷到聚丙烯价差同比-236元/吨，环比-549元/吨；丙烯酸价差同比+778元/吨，环比-194元/吨；丁酯和酸价差同比+270元/吨，环比+96元/吨。此外PDH一期和聚丙烯装置在1月份进行了年度检修，对一季度业绩略有影响。公司预计2019Q1盈利2.3-3.3亿，同比2018Q1大幅提升，但环比难有增长。

对2019Q2业绩保持乐观。丙烷价格在夏季预计有所调整，PDH价差有望回暖；而丙烯酸及酯盈利环比一季度将大幅上行，我们对公司2019Q2业绩环比增长保持乐观。

公司在C3上稳步扩张，22万吨双氧水项目于2018年8月投产，45万吨PDH二期项目已于2019年2月投产，PDH二期的顺利投产将保障公司2019年业绩增长。公司15万吨聚丙烯、6万吨SAP和36万吨丙烯酸及酯的扩产项目有序推进，将在2019年陆续建成。未来，公司将拥有从90万吨PDH到45万吨聚丙烯、81万吨丙烯酸和84万吨丙烯酸酯、15万吨SAP、22万吨双氧水的完整C3全产业链，在C3板块成本和竞争力具有显著优势。

C2历史性机遇的先驱者，项目回报高值得期待。

我们认为乙烷裂解制乙烯项目是公司未来3年最大的看点，卫星石化有望通过该项目实现在大型石化装置方面的弯道超车。目前中美贸易摩擦在产生积极的变化，公司项目的不确定性风险有望减少。项目进度方面，2018年3月公司完成乙烷采购协议与美国乙烷出口设施合资协议正式签约，实现原料供应保障。连云港乙烷储罐项目、码头项目已开工建设，各项工作按时间节点推进。

维持盈利预测，维持“买入”评级，上调目标价至22.3元。

我们维持公司2019-2021年EPS为1.29元和1.46元和3.47元，当前股价对应PE为13/12/5倍。考虑到公司2020年下半年有大项目投产，2019-2020年的盈利水平和PE不能反映市场对公司远期项目的预期。结合市场和行业整体估值水平的上移，我们按照行业平均2.9倍PB，给予目标价22.3元，维持“买入”评级。

风险提示：

PDH价差收窄的风险；乙烷裂解制乙烯项目不及预期的风险；丙烯酸景气度下行的风险。