口子窖(603589)

一、安徽人口回流现象持续，经济发展加速，消费升级趋势明显。

自2013年开始，安徽持续出现人口回流现象，消费需求增大，消费活力被激活。在此期间，安徽的经济发展也在不断加速，生产总值增速高。

在经济快速发展的背景下，安徽失业率下降，人均可支配收入增长，消费水平有了明显提升。恩格尔系数下降说明了消费者将更多的消费用在了提升生活品质中，消费升级趋势明显。

二、受益消费升级，徽酒军团集体发力次高端，加速全国化进程

安徽白酒产量属于全国前列，龙头酒企规模大。省内整体消费档次不高，白酒高端档位占比不足10%。30-80元价格段市场份额最大，竞争激烈；80-200元档位口子窖和古井贡双寡头竞争，300-600价位段相对薄弱。

消费升级趋势明显。对标江苏，未来安徽主流消费价位有望逐步站稳200元。进入行业新周期，徽酒军团集体发力次高端，古8古16，口子10年20年，迎驾生态洞藏9年16年均获得了翻倍的增长，加速全国化进程。

三、过硬的产品品牌和渠道管控能力助力销售升级，稳定的企业结构方能跬步千里

独特的兼香型白酒，独步业界的“真藏实窖”酿造工艺以及完备的产品矩阵构成公司强大的产品优势。公司有着优质的历史文化传承和良好的品牌力，同时积极在省内外进行产品和品牌的推广工作，取得了良好的效果。公司的“盘中盘”销售战略以及厂商一体的策略是白酒行业的渠道管理典范。

四、增长看点：公司业绩增长稳定，与其他徽酒相比营收、毛利率和费用率数据表现更加亮眼，预计未来净利润增速可达23%

与古井贡酒、迎驾贡酒、金种子酒等几大徽酒品牌进行对比，发现公司的营收增速（2017年升至27.3%）、毛利率（2017年为72.9%）以及费用率（2017年降至13.7%）上都有一定的优势，结合安徽市场消费升级以及口子窖良好的公司基本面与财务状况等因素，参考洋河目前的增长态势，我们预计未来几年口子窖净利增速可达23%左右。

五、盈利预测与估值

目标空间：预计18-20年营收42.4/43.3/46亿元，同比增速17.7%/2.0%/6.1%；归母公司净利润13.9/14.6/16.1亿元，同比增速24.6%/4.9%/10.3%，对应EPS分别为2.31/2.43/2.68元。2019年给予口子窖27倍PE，24%空间，目标价为66元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：食品安全风险原材料价格风险收入不及预期