深信服(300454)

事件

报告期内实现营收 32.24 亿元，同比增长 30.41%；归属于上市公司股东的净利润 6.03 亿元，同比增长 5.19%。云业务增速略低于预期，但超融合增长质量明显提升

市场核心关注指标云业务增速（59%、 8.7 亿）略低于预期。考虑行业生命周期阶段，预计与桌面云增速放缓有关，超融合仍然保持较快增长。云业务毛利率同比提升 0.82%，我们预计与超融合中软件占比提升有关，增长质量明显提升。展望 19 年，若超融合在金融等高端行业取得突破，有望进一步确立在超融合领域的行业地位。

利润承压与研发投入有关， 当前阶段关注营收增速情况

公司利润承压主要与费用率大幅提升 5 个点有关，核心原因是研发费用率从 19.8%提升至 24.2%。我们预计，未来两年公司研发投入亦保持高位。考虑历史上公司研发投入均有积极回报，因而建议当前阶段投资者更关注公司营收情况，以隐含利润率通过 PS 进行估值。我们期待分部式存储、混合云、态势感知、终端安全等新产品 19 年开始放量。

财报显示竞争力边际向好， 维持增持评级

我们此前推出报告《财务视角，再看深信服――公司系列专题研究之一》，18 年年报显示相关财务指标仍保持健康，显示竞争力边际向好。 考虑公司投入情况高于预期，下调公司 2019~2020 年净利润从 9.03/11.84 下调到8.04/10.32 亿元， 预计公司 2021 年净利润为 13.63 亿元。 重申目标价 100元，维持“增持”评级。

风险提示： 公司业绩低于预期；超融合业务收入增速低于预期