珀莱雅(603605)

业绩维持较高增长，毛利率持续提升

19Q1营收6.42亿元/+27.59%，较18Q4旺季8.01亿元/+40.62%增速略放缓，扣非归母净利9109万元/+35.38%，符合预期。线上占比增加，毛利率同比提升0.73pct至63.83%。销售费用率35.6%/-0.5pct，管理费率9.0%/+0.39pct（含研发）。19Q1存货2.50亿元，较18年底2.33亿元略提升。应收款9964万元，较18年底9607万元持平。本季度缴纳18年底缓交所得税，经营现金流量净额-4146万元/去年同期为1.46亿元。19年3月化妆品社零增速14.4%，较1-2月的8.9%环比持续改善。行业长期景气、公司业绩有望维持高增长，目标价66.97-68.89元，维持买入。

护肤类产品为主要增长驱动，线上有望维持较高增长

分品类看，19Q1公司护肤类收入5.78亿元/+26.83%，面膜等低单价产品占比提升，平均售价23.99元/-19.71%；洁肤类0.47亿元/+10.75%，平均售价17.96元/+5.15%；美容类（彩妆）收入0.18亿元/+295.72%，平均售价24.76元/+1.52%。分渠道看，18年电商营收10.28亿元/+59.91%，占比提升至43.57%，公司在天猫等直销平台重点加强新品开发、内容营销、社群营销、爆款打造，对京东、唯品会等分销平台加强产品结构优化、流量运营，我们预计19Q1线上收入增速维持较高速增长。

整合内部资源、参控股外部服务公司，平台化支撑生态化增长

公司规划用平台化方式支持各成熟品牌独立运营，孵化新品牌、新品类。内部整合完善研发、生产、供应、人力、财务、营销等服务平台资源，外部参股或控股外部策略服务。据公开业绩交流会信息，目前已参股淘内内容推广公司及一家专业化妆品内容策略公司、控股淘外内容推广+网红运营+快消品代运营公司；采用合伙人制引入韩国美妆品牌YNM、日本高端洗护I-KAMI；18年新成立控股子品牌TZZ，主打彩妆、线上渠道、社交电商，将成公司主推品类；计划采用平台合作模式自主组建团队运营跨境购，平台运作优势初现，品牌/品类/渠道矩阵有望不断完善。

重点发力生态化/平台化/国际化/年轻化，产业优势地位彰显，维持买入

公司精准定位低线城市年轻女性群体，上市后大力引进人才、发力电商、品牌优化升级，前期依托渠道红利、营销投放有望实现份额的快速抢占，借助资本市场先发优势，研发、供应、品牌、渠道四维度综合实力将不断提升。19年公司重点发力生态化、平台化、国际化、年轻化四大方向，由单一化过渡为生态化、用平台化的方式支持各成熟品牌独立运营、增加国际品牌品类合作、核心团队年轻化，奠定后续业绩可持续增长基础。预计19-21年EPS1.91/2.49/3.19元，同比增34%/30%/28%，目标价66.97-68.89元，维持买入评级。

风险提示：关键人才流失、电商渠道增速下滑。