祁连山(600720)

事件： 近日，公司公布 2019Q1 季报， 2019Q1 实现营业收入 5.96 亿元，同比提高 36.94%；实现归母净利润 0.13 亿元，同比提高 109.29%；实现扣非后归母净利润-0.04 亿元，同比提高 96.92%。

受益区域内水泥需求同比回暖， 2019Q1 公司销量同比增长，由于产量增长及停产折旧处理方式变动， 导致公司固定成本摊销大幅降低， 2019Q1 毛利率大幅提升。 根据国家统计局公布的数据， 2019 年 1-2 月甘肃省水泥产量累计同比大幅增长 35.2%， 我们预计 3 月仍将同比增长；与此同时，公司分摊一季度停产折旧费用至全年，对一季度的毛利率有正向刺激作用。二者共同作用导致公司销售毛利率从 2018Q1 的 3.69%大幅提升至 2019Q1 的25.99%。

公司 2019Q1 公司财务费用同比下行 45%。 2019Q1 公司财务费用为 1395万元， 2018 年 Q1 为 2545 万元，同比大幅减少，主要原因一是公司通过提前归还贷款，减少带息负债；二是通过置换高利率贷款、降低融资利率等措施，致使利息支出同比减少。

从其他收益看， 公司持有的兰石重装股票公允价值变动导致 2019Q1 获得公允价值变动收益 4507 万元，资产处置收益（主要是天水公司处置淘汰落后产线） 1799 万元。

投资建议：

展望 2019 年， 我们认为甘青区域水泥需求有回暖可能，基建回暖对冲地产下行。 2019 年年初以来资金面日渐宽松与信用环境修复为基建发力提供了良好的环境，随着地方政府专项债发行加速，我们认为 2019 年基建有望回暖，甘青地区 2018 年项目停工情况较多， 2019 年甘肃、青海政府工作报告中“补短板”与“乡村振兴”仍然是主要方向，基建需求有望逐渐恢复；在地产下行周期的背景下， 对水泥需求形成较好的对冲。 从供给端看，甘青地区整体供给未有大量新增，区域存量博弈格局延续， 也有利于公司盈利能力维持稳定。

2019-2020 年公司在建产线逐步投产将为公司贡献增量利润。 公司目前有 3条新增\改建产线，分别是甘肃天水淘汰落后异地改建 4500t/d 熟料产线 （于2019 年 3 月底投产）、西藏中材祁连山年产 120 万吨熟料产线 （有望于 2020年投产）、 拉萨城投祁连山年产 120 万吨熟料产线（有望于 2020 年投产）。西藏目前水泥价格仍然较高，盈利能力较强，公司在西藏的产线逐步投产后盈利能力有望继续提升。

公司未来多元化发展路径有望提升公司综合竞争力。 公司准备加快开展水泥窑协同处置城市生活垃圾项目，力争“十三五”期间改造完成 2-3 条的水泥窑协同处置危废生产线， 同时大力发展骨料、墙材等产业，争取打造更多的盈利增长点。

我们预计公司 2019-2020 年归母净利润分别为 8.19、 8.47 亿元，对应 PB分别为 1.2X、 1.1X，给予“增持”评级。

风险提示：

1. 宏观经济风险 2. 供给侧改革推进不达预期