珀莱雅(603605)

本周公司披露一季报， 2019Q1，公司收入 6.42 亿+27.6%、归母净利 0.91 亿+30.4%、 扣非归母净利 0.91 亿+35.4%， 收入利润双高增，符合我们此前预期。近期我们对公司基本面的跟踪及后续成长性的展望如下：

一、 收入、利润、 盈利突出

①收入： 2018 全年收入同比 32.4%（其中 1Q/2Q/3Q/4Q 各增10.9%/41.6%/36.6%/40.6%）， 20191Q 收入同比 27.6%，可见自 2018 年二季度起， 公司收入开始步入稳定的高增长区间；

②利润： 2018 全年归母净利同比 43%（1Q/2Q/3Q/4Q 各增29.6%/68.5%/43.8%/40.5%）， 20191Q 利润同比 30.4%，可见利润增长与收入同步， 主要源于公司品牌升级+结构改善，高毛利的电商占比逐季提升；

③扣非： 1Q 扣非归母净利同比 35.4%，扣非增速显著快于收入增速； 本季公司收入、利润、扣非延续此前高增长之势，符合我们预期；

④利润率： 1Q 毛利率 63.83%提升 0.73pct、 净利率 14.10%提升 0.2pct，“阿米巴” 管理模式促盈利能力提升；

⑤存货： 1Q 存货 2.5 亿同比 33.6%，与收入增速基本匹配；

⑥现金流： 1Q 经营现金流-0.41 亿同比-128.3%， 具体变动原因有三：一是因政府协商将过亿应交税款由 18 年递延至 19 年 1Q 缴纳所致；二是因 18年任务完成率高预提员工绩效奖金；三是因销售增长而支付的采购与费用较上年同期有所增加。综合上述维度，公司 IPO后首个完整年度与2019年一季度的业绩答卷优异，堪称美妆产业年轻消费力崛起大潮之下的品牌突围典范！

二、 经营回顾――基于用户消费趋势的“ 深耕布局”

1.渠道亮点：电商超越专营成第一主力渠道

①线上： 2018 年电商渠道占比 43%，同比大增 59.9%；回溯 2017 电商增速已高达 36%（彼时电商平台为淘系、唯品、京东等），显然， 公司电商增长又上新台阶（全年新增云集、拼多多等新兴平台合作）；

②线下： 2018 年线下渠道占比 56%，同比 16.9%不及线上； 但细看分项，虽不及线上却同样不乏亮点： CS 日化专营占比 42%同比增 7.5%； 商超占比8%同比增 24.7%； 单品牌店占比 5%； 印证公司原有主力 CS 渠道由负转正、商超渠道高于同业、新开拓的单品牌店渠道也获快速增长；

小结： 电商占比逐季提升、超越 CS 成主力渠道，是业绩高增的核心动力；而单品牌店开拓迅速，是后续增长的新发力点。

2.品牌亮点：主品牌突出+子品牌重推

①品类： 2018 护肤类贡献高达 90%，同比 34.5%；美容类占比 1.2%，同比42.6%；洁肤类占比 8.5%，同比 12.6%。未来公司将向护肤、彩妆、个护、婴童全品类发展，主攻高增长品类；

②品牌： 2018 主品牌珀莱雅仍为主导贡献高达 89%，同比 32.4%；子品牌中， 优资莱凭借 SKU 丰富化和单品牌店突出占比攀升至 5.6%，同比 41.5%。未来公司将向多品牌矩阵发展，兼考虑并购外延扩张；小结： 珀莱雅品牌持续增长、优子莱品牌发展迅猛，品牌矩阵雏形初现。

3.投入亮点：年轻化升级

①研发： 2018 研发投入 0.51 亿增 25.5%， 2019Q1 研发费用率 2.1%继续提升 0.08pct， 研发人员由 106 至 112 人，推动产品升级， 新推 5 大系列：极境海御白光塑护肤系列、海洋安瓶修护系列、印彩巴哈彩妆系列、面膜新品系列、中高端洗护系列；

②销售： 2018 销售投入 8.86 亿增 39.3%， 2019Q1 公司减少促销使得销售费用率 35.6%降低 0.51pct， 整合营销增加，推动年轻化升级；从成效看，电视投放下降，新媒体大幅提升，电商平台快速扩展，精准营销精细运营都在持续推进；

③机制：公司已推行事业部变革和合伙人制度，不仅在研发营销，更在组织架构中深度重用年轻人，电商团队增至 220 人， 9 成为 90 后。小结： 纵观公司 IPO 后的显著成长性，这与在电商、品牌、研发、 机制等核心节点的深耕与资源投入无不息息相关。

三、 2019 展望――多品牌、多品类、多渠道的“ 矩阵成型”

①生态化。 2019 年公司将由过去主品牌突出、护肤品突出、 CS 渠道突出的“单一化”过渡到“生态化”结构，构建多品牌、多品类、多渠道矩阵；

②平台化。 2019 年公司将整合研发、生产、人力、销售等内部资源平台，以平台化方式支持各成熟品牌独立运营，孵化新品牌、新品类，提高效率降低成本；

③国际化。 2019 年公司将新增跨境购渠道，与国际品牌重点合作，目前已合作韩国美妆品牌 YNM，日本高端洗护品牌 I-KAMI；

④年轻化。 2019 年公司将在营销和组织机制中继续推行年轻化。2019，公司将由过去“ 单一化” 过渡到“ 生态化” 结构，构建多品牌、多品类、多渠道矩阵； 2019Q1， 公司推出的新品烟酰胺雪肌精华套装顺应成分党热潮使销量大获攀升、并邀请新代言人 Justin 巧借粉丝经济提升年轻群体品牌影响力； 我们认为，电商、彩妆、跨境购三个方向，将有望成为下一阶段公司成长性持续高于行业的重要增长点！

投资&风险建议：买入评级

公司市场敏锐度优秀， 2019 电商占比有望进一步提至 50%+，品牌-品类-渠道结构持续优化， 成长性凸显。我们预计， 2019 公司收入有望维持 30%以上，线上 50%上下，线下 15%上下， 未来 3 年业绩有望实现 32%/31%/22%，当前 PE33X/25X/21X， 买入评级， 长期看好公司在美妆产业年轻消费力的崛起大潮中持续进击、突围！

风险提示

国内市场失速风险、竞争格局恶化风险、新品推进不达预期、整合营销策略不当