尚品宅配(300616)

2018 年归母净利润同比增长 25.5%

尚品宅配 2018 年实现营业收入 66.45 亿元，同比增长 24.8%；实现归母净利润 4.77 亿元，同比增长 25.5%，符合我们此前预期。分季度看，公司18Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别增长 39%/31%/23%/16%，单季归母净利同比分别增长-30%/39%/21%/10%。公司预计 19Q1 营收同比增长 15%至 12.7 亿元，收入增速亮眼；公司预计归母净利同比减亏约 25%-35%，扣非净利润同比减亏约 38.1%-43.3%。 我们预计公司 2019-2021 年 EPS分别为 3.00、 3.56、 4.22 元，维持“增持”评级。

加速产品更新迭代，配套家居延续高增长

定制家具业务营收同比增长 17%至 50.2 亿元，其中橱柜/衣柜/系统柜收入同比增长 26%/19%/15%；完成大配套、新配套、微商城三足鼎立的战略布局， 配套家居业务营收同比增长 43%至 11.2 亿元； O2O 引流服务/软件及技术服务营收同比变动+42%/-17%至 1.5/0.8 亿元；新增整装业务收入1.9 亿元。 受毛利率较低的配套家居和整装业务占比提升影响，毛利率同比下滑 1.4pct 至 43.7%； 直营门店快速拓展、广告及运输等费用增加使得销售费用率同比增长 1.7pct 至 29.5%，管理+研发费用率同比下滑 1.8pct主要系当期研发项目投入达到资本化要求所致。

加盟渠道扩张加速，持续创新 O2O 营销模式

持续探索家居新零售模式， 2018 年直营门店净增 16 家至 101 家，直营收入同比增长 13%至 23 亿元。放开自营城市加盟、加盟店净增 543 家至 2120家，其中购物中心加盟店净增 152 家至 975 家，自营城市加盟店数量达 78家。 深化线上平台运营能力，视频粉丝突破 7000 万， 18 年尚品宅配/维意定制线上成交达到 9.0/3.5 亿元。受益于全渠道拓展，公司 18 年客户数同比增长 15%至 42.2 万户，平均客单价同比增长 6%至 14542 元。

加强软件技术研发， 整装云全国布局快速推进

2018 年推出智能设计平台（包括光速云渲染、 AI 云设计、灵感柜平台、整装销售设计系统等功能）、智能生产平台（智能排产、拆单、整装供应链管理）等，持续提升公司核心竞争力。发力整装云平台会员招募，截至 2018年末会员数量已超过 1200 家，较 18 年三季度末增加 500 余家；全年自营整装工地交付数达 849 个，基于自营整装落地经验，平台在施工工艺优化、工地管理等方面都提供了更完备的系统支持，帮助会员提高经营效率。

渠道布局多元化、软件实力领先，维持“增持” 评级

公司多元化渠道布局具备较为明显的获客优势，领先的软件技术塑造公司核心竞争力。考虑到公司管理研发费用率大幅下行，我们上调公司盈利预测，预计 2019~2021 年归母净利润 6.0、 7.1、 8.4 亿元（ 2019~2020 年前值 5.0、 5.6 亿元），对应 EPS 为 3.00、 3.56、 4.22 元。当前股价对应2019-2021 年 32、 27、 23 倍 PE 估值，维持“增持”评级。

风险提示： 地产销售超预期下行， 市场竞争加剧，渠道拓展不及预期。