恒立液压(601100)

收入大幅增长，挖机油缸业务量价齐升，液压泵阀放量进口替代。 报告期公司挖机油缸/非标油缸/液压泵阀/元件与液压成套装置/油缸配件及铸件分别实现收入 18.11/11.44/4.79/2.01/5.37 亿，同比增长 56.95%/9.73%/92.46%/17.21%/226.36%。其中，挖机油缸受益下游需求景气，量价齐升。 2018 年挖机销量达到 20.34 万台，同比增长 44.99%，公司受益行业增长以及客户市占率提升，挖机油缸销售 41.35 万只，同比增长 50.86%，增速快于行业，且价格提升收入增速快于销量增速。非标油缸主要供应起重系列、盾构机、高端海工海事三大下游， 18 年销售 14.37 万只，同比增长 12.76%，需求景气但受挖机油缸挤占产能影响增速略低。液压泵阀实现了在小挖上的放量进口替代，市占率达到30%，中大挖泵阀产品也在年末批量供应。

毛利率提升，费用率下降，盈利能力持续提升。 报告期公司综合毛利率达到36.59%，比上年同期提升了 3.8 个百分点。其中，挖机油缸/非标油缸/液压泵阀 / 元 件 与 液 压 成 套 装 置 / 油 缸 配 件 及 铸 件 毛 利 率 分 别 为41.35%/35.07%/29.66%/21.07%/35.74% ， 比 上 年 同 期 分 别 提 升 了2.55/3.34/11.09/4.28/0.27 个百分点。毛利率的提升一方面得益于规模效应的体现，另一方面挖机油缸有涨价因素，非标油缸产品结构有所改善。随着泵阀业务产能爬坡，毛利率依然较大提升空间（预计将高于挖机油缸毛利率）。期间费用率有所下降，报告期期间费用率 11.16%，比上年同期降低了 5.59 个百分点，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 2.73%/9.14%/-0.72%，比上年同期下降了 0.72/1.13/3.75 个百分点。

2019 年一季报业绩超预期，继续看好中大挖液压泵阀放量进口替代。 实现扣非后净利润 3.49 亿元，同比增长 99.18%，超市场预期。 2019 年一季度销售挖掘机 74779 台，同比涨幅 24.51%，公司挖机油缸业务保持快速行业增速的增长。 中大挖泵阀放量提供新增长点。 2019Q1 净利率为 20.83%，比年报提升了0.95 个百分点，盈利能力仍处提升通道。

盈利预测： 基于行业销量增长超预期以及公司泵阀产品放量与盈利能力持续提升，我们上调公司 2019-2020 年净利润预测至 13.02/15.54 亿（原预测值为10.88/12.88 亿）， 新增 2021 年净利润预测值为 17.31 亿元， 对应 EPS 为1.48/1.76/1.96 元，对应 PE 为 21/18/16 倍，考虑公司历史估值及可比公司估值水平，给与 2019 年 25 倍估值，目标价 37 元， 维持“强推”评级。

风险提示： 宏观经济下行，泵阀产品放量低于预期