天宇股份(300702)

事件：公司发布2018年报和2019年一季报：1）2018年实现营业收入14.67亿元，同比增长23.45%；归母净利润1.63亿元，同比增长63.36%；扣非净利润1.78亿元，同比增长86.98%。2）2019年一季度实现营业收入4.98亿元，同比增长66.75%；归母净利润1.28亿元，同比增长529.73%；扣非净利润1.02亿元，同比增长708.17%。

业绩持续发力，2019年迎来沙坦API快速放量。2018年公司实现营业收入14.67亿元（+23.45）%；归母净利润1.63亿元（+63.36%）；扣非净利润1.78亿元（+86.98%）。全年业绩的快速增长主要来自：1）核心沙坦类原料药逐步放量；2）环保趋严及行业杂质事件带来的价格上涨；3）中间体向原料药延伸持续提升盈利能力。2019Q1实现营业收入增长66.75%；归母净利润增长529.73%，真正迎来核心沙坦API放量阶段，预计2019年有望持续发力。

分业务：核心增量来自沙坦类，抗病毒抗哮喘快速增长；CMO等待新产能建成。公司收入核心增量来自沙坦类原料药及中间体：2018年收入超过10亿元，同比增长34.15%；毛利率45.69%，同比上升7.42pp。抗哮喘类增长38.79%，预计开始小幅放量。抗病毒类核心品种依非韦伦等实现13.81%稳定增长。CMO业务出现50%下滑，主要由于重点产品的订单波动，预计该块业务板块2018年触底，随着2019年6月募投项目的CMO基地试生产，后续订单逐步承接，CMO业务有望迎来逐步回升。

产品结构：中间体向原料药延伸趋势明确。2018年收入结构中，原料药占比进一步提升，从2016年的29%提升至2017年的35%，以及2018年的45%；销售量从15%提升至21%。同时毛利率水平稳步提升。中间体的销量和收入小幅稳定增长，毛利率保持稳定。公司中间体向原料药延伸的趋势明确，预计2019年随着核心原料药产品的放量，原料药占比有望持续提升。

费用率：毛利率持续提升，研发投入快速增长。2018年公司毛利率40.27%，2019Q1为48.58%，毛利率持续提升。由于核心沙坦类产品的价格主要于2018年下半年来逐步上涨，2019Q相对2018全年毛利率提升显著。目前沙坦类产品价格保持稳定，预计毛利率水平有望稳定。销售费用率和财务费用率保持稳定，2019Q1由于收入大幅增加，管理费用率略有下降。2018年公司研发投入及人员数量快速增长，研发增长30%以上，研发人员占比进一步提升。2019Q1研发投入增长近40%，预计2019年研发继续保持快速增长。

盈利预测：我们预计2018-2020年营业收入20.31、24.83和31.99亿元，同比增长38.44%、22.24%和28.87%；归母净利润4.51、5.57和7.29亿元，同比增长175.35%、23.70%和30.84%。目前股价对应2019年15倍PE，考虑公司所处特色原料药行业长周期崛起，且公司正处于核心沙坦原料药快速放量阶段，维持“买入”评级。

风险提示事件：CEP证书恢复时间不确定的风险，环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险。