珀莱雅(603605)

事件

公司公布2019年一季报，单季实现营业收入6.42亿元，同比增长27.59%；归母净利润0.91亿元，同比增长30.36%；扣非归母净利润0.91亿元，同比增长35.38%。

简评

19Q1营收保持高增，行业景气度强势回升

公司19Q1营收同比增长27.59%，增速较18Q1提升16.66个pct，其中护肤类收入同增26.8%至5.78亿元，由于Q1面膜等均价较低产品销售占比提高，导致护肤类ASP同降19.71%；洁肤类收入同增10.8%至0.47亿元；美容类受益彩妆产品的推动，同比大增295.7%至0.18亿元，占总收入比例由18Q1的0.9%升至2.7%。

近年来国内大众化妆品牌不断整合，头部品牌自身积攒实力，逐渐崭露头角。在此背景下，公司作为本土大众化妆品龙头，品牌力、研发/产品力、渠道力和营销力多年积累之下，2018年迎来爆发。全年营收同增32.43%，增速同比大增22.6个pct，其中Q3、Q4分别同增36.64%、40.62%，下半年增长提速，未受销售大环境影响。

而化妆品总体零售情况从2018年底出现触底反弹，18年12月、19年1-2月、3月限上化妆品零售额1.9%、8.9%、14.4%，2019年以来化妆品销售逐月强势回升，化妆品消费普及、升级均稳健推进，行业景气度维持。19Q1限上化妆品零售额同比增长10.9%，公司收入增速继续显著领先行业，继续扩大市场份额。

电商驱动增长，毛利率、费用率继续改善

主品牌珀莱雅2018年以来稳步发展，继续推进品牌升级（与法国研发机构建立联合实验室，升级海洋护肤战略）、新品上市（2018年推出覆盖护肤、彩妆、安瓶、面膜、中高端洗护5大新品系列）、整合营销（继续与流量艺人/综艺/影视合作以及投入数字化营销，线上线下整合互动营销）以及产品年轻化等主要战略。品牌2018年收入同增32.4%，下半年较上半年提速9.0个pct。其他品牌收入同增32.7%，显著提速，主要是优资莱单品牌店发展良好的驱动，通过打造智慧门店，新推近300SKU新品（护肤、彩妆、大健康等），年内优资莱收入升至1.33亿元。

渠道上，电商2018年年来为公司高增的最大驱动，全年收入同增59.91%，占主营收入比例升至43.6%，公司持续加大线上投入，基本实现线上主要平台全覆盖，并针对直营、分销、社交各平台特点加强精细化运营。品牌定位符合线上生态，结合数字化营销收效良好，线上引流效果喜人。线下2018年收入13.3亿元，同比增长16.88%，与2017年线下收入同比几乎持平的情况相比呈现显著改善，CS单店运营质量提升带来内生增长，提供主要驱动。单品牌店仍处培育，2018年获较大发展，开店超500家，品类、服务升级，有效提升店效及盈利水平。

19Q1公司综合毛利率63.83%，同比提升0.73个pct，得益于高毛利率电商收入占比提升，以及美妆产品销售增加拉动。整体期间费用率44.0%，同比下降0.9个pct，其中销售费用率同降0.51个pct，管理费用率同增0.3个pct，主因股权激励授予价与公允价的费用摊销。另外计提坏账准备减少助资产减值损失同减65.28%。共驱19Q1单季业绩增长超30%，同比略提速0.78个pct。

投资建议：公司主品牌珀莱雅提速+电商高增+优资莱单品牌获明显突破，三驾马车助推公司18Q2-19Q1各季度保持高增，毛利率达近五年最高点，费用率、周转能力均有提升。2019年有望看到优资莱单品牌店盈利模式进一步打通后的铺展。未来将继续由单一化过渡为多品牌、多品类、多渠道的生态化，同时增加国际品牌品类合作，发展跨境购渠道（目前已与韩国美妆YNM、日本高端洗护I-KAMI合作）。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为3.77亿、4.92亿元，EPS分别为1.87、2.44元/股，对应PE为34倍、26倍，维持“买入”评级。

风险因素：新项目孵化风险（营销投入大、单品牌店把控能力不足）；平台化管理风险；化妆品消费整体放缓风险；与国际品牌竞争加剧等。