常熟银行(601128)

年报&季报亮点： 1、 1 季度业绩继续向上、营收同比增长近 20%。 常熟银行去年 4 季度营收和 PPOP 增速稍有放缓， 1Q19 营收增速继续向上，实现 1H17 以来最高增速。净利润增速 4 季度受拨备计提力度加大影响增速有放缓， 1 季度增速继续向上，实现+21%的增长。 2、资产质量保持优异。不良率连续两个季度环比下降、不良净生成率稳定在低位水平，风险抵补能力有上升。 3、核心一级资本充足率受益于公司可转债的陆续转股实现较快提升，能够有效支撑公司未来信贷增长。 年报&季报不足： 1、活期存款占比略有下降。 2、净手续费收入增长较弱，连续两季度实现同比负增。

常熟银行去年 4 季度营收和 PPOP 增速稍有放缓， 1Q19 营收增速继续向上，实现 1H17 以来最高增速。净利润增速 4 季度受拨备计提力度加大影响增速有放缓， 1 季度增速继续向上，实现+21%的增长。 1Q18-1Q19 营收、 PPOP、归母净利润同比增速分别为12.2%/16.2%/18.2%/16.5%/19.6%、 9.5%/16.2%/19.5%/17.5%/19.6%、16.8%/24.5%/25.3%/17.6%/21.1%。

1Q19 业绩同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、息差、非息、税收。负向贡献因子为拨备。细看各因子贡献变化情况， 1Q19 边际对业绩贡献改善的是： 1、规模增速在去年 4 季度放缓背景下 1 季度有回升。 2、非息收入去年 4 季度负向贡献， 1 季度转为正向贡献。 3、税收连续两个季度对业绩正向贡献增强。 边际贡献减弱的是： 1、息差去年四季度正向贡献走阔，1 季度正向贡献略有收窄； 2、成本正向贡献减弱； 3、拨备转为负向贡献。

投资建议： 公司 2018E、 2019E PB 1.35X/1.22X； PE 11.63X/9.65X（农商行 PB 1.51X/1.39X； PE 14.65X/13.65X，常熟 19 年估值暂未考虑转债转股摊薄，全部转股 PB 为 1.33X、 PE11.7X）， 公司专注小微，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。预计未来随小微及村镇银行的稳步推进，在资产端和负债端仍会有弹性释放空间，成长确定性较高，资产质量持续优异，是我们持续推荐看好的银行中的成长股。

风险提示： 经济下滑超预期、公司经营不及预期。