华测检测(300012)

2018 业绩同比翻倍，现金流表现超预期

18 年营收 26.8 亿元（+26.6%），归母净利 2.7 亿元（+101.6%），扣非净利 1.7亿（+98.15%），业绩符合预期。经营性现金流净流入 6.8 亿（同比+95.8%），现金流大幅好转。 利润高增长主要由于： 1）环境/食品/汽车/计量校准/CRO 业务表现较好； 2）推行精细化管理，运营效率提升/利润率提升。 我们维持盈利预测，预计 19-20 年实现净利润 3.9/5.1 亿，引入 2029 年净利预测 6.3 亿， 给予公司 2019 年 42-44x 目标 P/E，维持目标价 10.08-10.56 元，维持“买入”评级。

收入端保持快速增长，生命科学快速增长/工业品检测盈利回升分 板块看， 1）生命科学检测：实现营收 14.3 亿（+38.9%），维持高增长，环境实验室布局基本完成，产能利用率逐步提升释放，毛利率为39.6%（同比-3.1pct），环境/食品业务保持较快增长。 2）贸易保障：实现收入 3.7 亿元（+11.8%），毛利率 69.85%（同比-1.5pct）。 3）工业品检测：实现营收 5.0 亿（+16%），毛利率为 38.1%（同比+13.5pct），其中华测电子认证实现净利润 0.32 亿（同比+46%），表现优秀；毛利率回升系对华安进行管理和财务整顿成效显现。 4）消费品检测：实现营收 3.9 亿元（+17%），毛利率 48.8%（同比+0.3pct），主要系汽车领域检测保持良好发展。

回款考核/控制资本开支成效显著， 人均产值和利润率大幅提提升

公司 18 年起加强回款率考核、有效控制资本开支，现金流大幅改善： 1） 18 经营性现金流净流入 6.8 亿（同比+95.8%） ,收现比提升（18 年 102%vs17 年101%），付现比下降（18 年 47%vs17 年 53%）， 加强回款考核/收付限制成效显著。 2） 资本性支出同比减少 33%： 18 年购进固定资产等现金流流出 4.4 亿vs17 年流出 6.6 亿。 公司管控初见成效， 18 年三费费率 29.1%（-5.8pct，考虑研发费用加回进管理费用），其中管理费率下降 6.2pct（员工人数同比+12%），有效增加人均产值（18 年 36 万元，同比+27%）；资产周转率大幅提升（18 年为 71%，同比+7.0pct），推动 18 年利润率同比提升 3.7pct 达到 10.1%。

股权激励绑定核心利益，外延并购稳步推进

拟实施股权激励授予 470 万份股票期权（占总股本 0.28%），行权价为 9.23 元，业绩考核 19-21 年归母净利达 3/3.6/4.2 亿元或 3 年累计达 11.5 亿； 本次激励对象多为 19 年新加入员工，且多为工业/电子两大领域（华测原本相对弱势的领域）的专业人士。其中，新任副总裁曾啸虎原是 SGS 中国工业、交通及消防科技事业群总经理，王晓谦曾任程智科技（2016 年被 SGS 收购）总经理，我们期待新团队的加入将激活公司在这两大领域的活力，接力食品/环境/ROHS 成为新增长点。公司同时公告与曾啸虎共同收购浙江远鉴 61%股权（收购对价 420万， 对应 18 年 8x P/E）， 并购快速进入燃烧测试领域,战略布局眼光独到。

维持盈利预测，维持“买入”评级

公司业绩表现符合预期，现金流大幅好转略超预期，维持盈利预测不变。 参考国内/国外可比公司 19 PE 平均值 34x/23x，考虑公司盈利模式好，经营性现金流充裕，是国内唯一实现全下游检测领域覆盖的民营检测龙头， 抗风险性强，和海外可比公司比成长性突出，认可享受一定估值溢价， 维持给予公司 2019 年42-44x 目标 P/E，维持目标价 10.08-10.56 元，维持“买入” 评级。

风险提示： 利润率提升速度不及预期