国祯环保(300388)

事件： 公司发布 2018 年年报和 2019 年一季报。 2018 年公司实现营业收入 40.06 亿元，同比增长 52.44%；实现归母净利润 2.81 亿元，同比增长 44.61%。 2019 年一季度公司实现营业收入 6.89 亿元，同比增长12.48%；实现归母净利润 0.59 亿元，同比增长 31.01%。

在手订单充足，小城镇环境治理收入增速较快。 2018 年公司各项分部业务中， 水环境综合治理服务营业收入同比+41.14%至 23.75 亿元，毛利率同比-2.75 个 pct 至 24.66%； 工业废水治理综合服务营业收入同比-21.70%至 3.79 亿元，毛利率同比+4.56 个 pct 至 24.60%； 小城镇环境治理综合服务营业收入同比+171.50%至 12.47 亿元，毛利率同比-4.51 个pct 至 15.94%。公司 2018 年新签 EPC、 EP 类订单为 27.81 亿元， 2018年期末在手未确认收入订单为 46.30 亿元，订单储备充足； 2018 年新签PPP/BOT 类项目 48.82 亿元，未完成投资额为 59.61 亿元。 2018 年期末资产负债率同比+2.10pct 至 74.71%。

运营项目规模进一步扩张，已投运污水厂处理规模达 372 万吨/日。 运营项目能够提供稳定的现金流，是公司的核心优势之一，也是提升市场认可度的关键。截至 2018 年底，公司拥有百余座污水处理厂，污水处理设计规模 510 万吨/日；拥有管网运营规模 5371 公里/年，报告期内已投运产能占比为 73%（372 万吨/日）。

定增顺利过会，优化公司资本结构。 2018 年 10 月，公司发布非公开发行股票预案：拟向不超过 5 名对象发行股份募集资金不超过 10 亿元，用于 PPP 项目建设。 2019 年 4 月 19 日预案已经中国证监会审核通过， 未来有助于投资类项目的推进和降低公司资产负债率。

维持“买入”评级： 根据公司 2018 年经营情况及在手订单数量，我们下调公司 19-20 年归母净利润至 3.66/4.40 亿元（原值为 3.87/4.88 亿元），新增 2021 年归母净利润预测为 5.11 亿元，预计公司 19-21 年的 EPS 分别为 0.66/0.80/0.93 元，当前股价对应 PE 分别为 16/13/12 倍。 公司具备较强的环保专业技术能力，兼有水务运营核心资产，且通过工程项目持续扩展体量。随着项目落地，公司业绩有望进一步提升， 维持“买入”评级。

风险提示： 工程项目进度不及预期；资产负债率较高致财务费用增加及投资意愿下降；项目回款较慢致经营性现金流恶化