海螺水泥(600585)

公司发布 2019 年一季报，实现营收 305.01 亿元，同比增长 62.53%；实现归母净利 60.81 亿元，同比增长 27.27%；扣非后归母净利 59.28 亿元，同比增长 26.84%。

销量方面，报告期内水泥及熟料销量实现同比增长，房地产新开工/施工及基建均有贡献。梳理海螺部分经营区域表现，从 Q1 水泥累计产量同比角度看， 增速较为突出的区域包括安徽（+19.9%）、 浙江（+8.6%）、上海（+10.6%）、 陕西（+17.27%）， 从固定资产投资累计同比角度看， 安徽（+8.1%）、 浙江（+9%）、 江西（+10%） 、 广东（+11.2%） 、 广西（+4.3%） 、 陕西（+9.2% ）。 从 房屋新 开工 /施工 面积 累计 同比角 度看 ， 安徽（+8.3%/+7.3% ）、 浙江（+18.8%/+14.4%）、 江西（+34.2%/+14.6%）， 广东（-1.1%/+11.8%），广西（+0.6%/+8.1%），陕西（+37.8%/+10.1%）。 结合全国基建表现， 一季度基建投资不含电力口径同比+4.4%，增速比前值提高 0.1 个百分点，比 2018 年全年增加 0.6 个百分点，道路、铁路投资增速分别为 10.5%、11%， 2018 全年增速为 8.2%、 -5.1%。 综合以上，房地产新开工与施工需求整体表现可观，基建投资持续发力，水泥行业表现为量价齐升，龙头企业率先受益。

价格方面， 长三角本月 8 日启动第二轮涨价，幅度 20-30 元/吨。杭州、南京高标水泥含税均价分别为 510、 500 元/吨， 3 月以来累计提高 60、 50 元/吨，比去年同期分别提高 30、 50 元/吨，进一步提高企业盈利水平。 我们预计环保政策持续性不会发生较大反转，在水泥需求稳定的预期下，价格有望稳定在高位。 例如浙江省水泥协会发布《关于 2019 年浙江省水泥行业错峰生产实施方案》， 江苏省建材行业协会印发《2019 年江苏省水泥行业错峰生产停窑及核查方案》要求境内涉及熟料生产的 23 家企业、 39 条生产线 2019 年停窑总天数为 65 天。

此外，报表还需关注以下方面：（1） 收入大幅增长除量价齐升外，贸易业务同比也有增加；（2）管理费用同比增长 33.2%，主因职工薪酬增加，财务费用大幅下降 552.5%，主因存款利息收入同比增加；（3）应付职工薪酬较年初下降 81.12%，主因一季度发放上年度计提年终奖金；（4） 投资收益同比上升 216.69%，主因对联营、合营企业权益法核算确认的投资收益以及理财产品投资收益同比增加。公允价值变动收益同比下降 197.77%，主因一季度所持金融产品公允价值变动。

产能持续增长，海外版图扩大。 截止 2018 年底，公司熟料产能 2.52 亿吨（同比增长 600 万吨），水泥产能 3.53 亿吨（同比增长 1800 万吨），骨料产能 3870 万吨（同比增长 980 万吨），商混产能 60 万立方米（不变）。 公司积极推进海外项目建设， 柬埔寨马德望海螺、印尼北苏海螺等 2 条熟料生产线及 4 台水泥磨相继建成投产， 其他海外项目还包括老挝琅勃拉邦、 缅甸曼德勒、老挝万象、 乌兹别克斯坦卡尔希。

龙头稳增长，继续看好全年业绩表现。 我们认为二季度公司基本面有望继续受益量价提升，尤其在 2018 年受长江流域环保整治影响，部分码头与产线关停，建议关注今年二季度销量弹性。 长期角度， 公司资源优势、 区位优势、 成本优势以及规模优势与技术优势均难以复制，在供需关系动态变化中不断巩固增强竞争实力。此外， 公司积极进行产业链拓展，骨料业务充分展现增长潜力，海外扩张彰显全球视野。 考虑到一季度靓丽表现， 我们将 2019-20 年归母净利从 313、 315 亿调整为 321.2、 324.95 亿， EPS 分别为 6.06 元和 6.13 元，对应 PE 为6.5X、 6.4X。

风险提示： 地产开工、施工的水泥需求不及预期；基建开工不及预期。