歌力思(603808)

营收保持较快增长， 渠道数量净增长： 公司拥有 ELLASSAY、 Laurel、 Ed Hardy、IRO、 VIVIENNE TAM、 JeanPaulKnott 六个时装品牌，覆盖不同细分市场需求，在渠道、品牌推广、供应链体系构建等方面协同效应明显。 截至 2018 年末，公司店铺数量 592 家（净增加 59 家），其中 ELLASSAY 为 312 家（净减少 10 家） ；EdHardy 系列品牌 181 家(净增 33 家)， 实现收入 4.98 亿元（ +14.16%）。 Laurèl为 37 家（ 净增 7 家）， 实现收入 1.11 亿元，（ + 14.05%）。 IRO 有 49 家，VIVIENNETAM 拥有 13 家。 同店增长看， ELLASSAY 品牌月店均销售额同增8.28%；其中，直营店月店均销售额同比增长 10.65%。直营店同期同店单店销售收入同比增长 6.93%。 线上渠道稳健增长， 毛利率提升。 2018 年线上销售 1.02亿元，同比增长 10.8%， 营收占比 4.69%。 毛利率 53.34%，较 2017 年提升 3.17个百分点。

百秋网络持续保持较快增速，成立海外子公司开拓东南亚市场。 百秋网络实现净利润 6,005.45 万元，同比增加 19.97%。 2018 年，百秋电商成立海外子公司ARRIVA，专注于为国际品牌在东南亚地区提供电商运营服务。未来，将会形成遍及中国、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚、新加坡、泰国、越南等国家地区的整体电商服务体系。 百秋电商在中高端时尚品牌运营领域经验丰富，运营国际时尚品牌40 多个，预计未来将延续较快增长。

毛利率微降， 期间费用率略微上升，存货周转率下降。 2018 年， 公司销售毛利率小幅下降 0.63pct 至 68.21%，期间费用率上升 1.05pct 至 43.09%，主要是销售费用率上升 1.10pct 至 29.98%（职工薪酬增长、广告费用增长、商场费用增长等） ；管理费用率下降 1.26pct 至 13.09%。 公司存货较上期末 23.99%至 5.25 亿元， 主要是销售增长以及营销网络增长带来的备货需求。

投资建议： 歌力思是我国中高端女装龙头之一， 根据中华商业信息中心统计， 2018年， ELLASSAY 品牌夺得中国高端女装市场综合占有率第一名。 同时， 公司多品牌矩阵形成， 内生外延推动营收增长。我们预测公司 2019-2021 年每股收益分别为 1.31、 1.57 和 1.86 元。净资产收益率分别为 16.0%、 17.0%和 17.6%，目前股价约为 2019 年对应 EPS 的 13 倍，维持“买入-A”建议。

风险提示： 公司门店外延或不及预期；行业销售增速放缓或致同店增长下滑；品牌间协同效果或不及预期。