古井贡酒(000596)

2018年度利润增速超预期，2019年一季度业绩实现开门红

2018年度古井贡酒实现营业收入86.86亿元，同比增加24.65%；实现利润总额23.69亿元，同比增加46.94%，业绩超出2017年制定的实现营业收入79.65亿、利润总额19.39亿的年度经营目标，公司归母净利润超出我们预期。2019年一季度，公司营业收入36.69亿元，同比增长43.31%；归母净利润7.83亿元，同比增长34.82%。公司2019年经营目标为实现营业收入102.26亿元左右、利润总额25.15亿元，同比分别增长17.74%、6.19%，我们调整19-21年EPS至4.60（上调20%）、5.90（上调30%）和7.66元，维持“买入”评级。

报告期内公司推出多种新品，白酒收入占比进一步提升

2018年，公司重磅推出新版年份原浆中国香，古井20年上市，小�子酒、黄鹤楼大清香等系列新品相继推出。对年份原浆产品品质全面升级，进一步突出口感风格，不断以极致美酒满足市场。2018年，公司白酒业务产品营业收入85.20亿元，同比增24.89%，占公司收入的比重由2017年的97.90%提升至98.09%；在高端产品占比提升的带动下，白酒产品毛利率较上年同期提高1.28个百分点至78.03%。19年Q1公司毛利率水平为78.21%，较上年同期回落1.52个百分点。

销售费用率保持高位，公司加大研发投入力度

报告期内，公司围绕市场建设和消费者培育，精准聚焦，优化资源配置，提升费用投放使用精准性。2018年，公司销售费用为11.68亿元，同比增长23.61%，销售费用率为30.88%，较上年同期小幅下降0.26个百分点。2019年一季度，公司加大了市场投放力度，销售费用为11.68亿元，同比增长47.06%，销售费用率提升至31.83%。2018年，公司加大研发投入，研发人员数量达到968人，同比增长56.13%，研发费用为0.24亿元，同比增长91.81%。

经营活动产生的现金流量净额大幅增加，19Q1预收款较上年末基本持平

2018年，因为销售商品、提供劳务收到的现金增加，公司经营活动产生的现金流量净额为14.41亿元，同比增长54.78%；2019年一季度，公司经营活动产生的现金流量净额为3.32亿元，同比增长421.05%。2018年，公司预收帐款为11.49亿元，较上年同期增加了6.46亿元；2019年一季度，公司预收帐款11.15亿元，较上年末基本持平。

公司高端产品有望放量，维持“买入”评级

我们认为，2018年公司着重针对高端产品进行消费者教育，2019年高端产品有望放量，因此我们上调公司业绩，预计公司19~21年分别实现销售收入112.55（上调10%）、141.48（上调20%）和175.12亿元，分别同比增长30%、26%和24%。同时，公司在费用投放上将精准聚焦、优化资源配置，我们下调19-21年销售费用率（分别下调1.5个、1.4个和-个百分点），19-21年EPS至4.60（上调20%）、5.90（上调30%）和7.66元，可比公司平均PE为23.2倍，考虑公司仍处快速扩张期，给予2019年28~30倍PE估值，目标价范围为128.80~138.00元，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。