国祯环保(300388)

18及19Q1业绩符合预期，在手订单充裕支撑业绩高增长

18年实现营收40.1亿/归母净利2.8亿，同比+52.4%/44.6%;1Q19实现营收6.9亿，同比+12%；归母净利0.6亿，同比+31%（前次业绩预告同比+20%至40%），业绩表现符合预期。截至1Q19末，公司在手工程类订单达53亿，是2018年工程收入的2倍；运营收入由1Q18的2.5亿增长26%至3.1亿，收入占比66%。小幅上调19-20年盈利预测为4.3亿/5.4亿（前次为4.0/5.0亿），引入2021年盈利预测6.7亿，对应EPS0.78/0.99/1.21元，参考可比公司19年平均P/E为14倍，给予公司2019年15-17xP/E，对应目标价11.70-13.26元，维持“增持”评级。

在手订单充足，运营属性较强

公司在水环境/工业废水/小城镇环境治理等领域继续保持优势地位，18年营收同比分别+41%/-21%/+31%；毛利率分别为24.7%/24.6%/15.9%，同比-2.8/+4.6/-4.5pct。公司18年运营业务/环境工程EPC/污水处理设备销售贡献收入11.8/26.5/1.7亿，贡献毛利润4.4/3.7/0.6亿，运营业收入/毛利润占比29.5%/50%；截至1Q19末，公司在手工程类订单达53亿，是2018年工程收入的2倍；运营收入由1Q18的2.5亿增长26%至3.1亿，收入占比66%（大幅高于18年全年运营收入占比主要系工程收入确认往往在Q4较多）,运营属性较强，估值理应享有相较于环保工程公司的溢价。

现金流同比显著改善，定增获批有望进一步缓解资金压力

现金流同比显著改善，定增获批有望进一步缓解资金压力：随着运营收入增加，1Q19经营活动现金流量净额（不含特许经营权项目投资支付的现金）高达1.55亿vs1Q18-0.7亿。此外，4月20日公司非公开发行股票获得证监会审核通过（拟募资不超过10亿），若再考虑6亿可转债转股（目前公司股价与转股价相当），可节约财务费用高达0.7亿（年化），占2018年利润总额的20%以上。

国资股东持股比提升，或可为订单获取和融资渠道提供支持

国祯环保起家于水务运营（根据年报，截至2018年底，公司污水和供水处理规模达到510万吨/日、管网规模5371公里/年），并逐步向工业水处理、农村水环境治理全面布局。三峡、国开投等央企跃升前十大股东，为公司业务发展打开想象空间。根据1Q19前十大股东显示，公司实控人持股比例40%，安徽省铁路发展基金作为第二大股东持股比例13%，三峡资本增持至4%成为第三大股东，国开投增持至0.5%成为第十大股东。倘若可获得国资股东在订单获取和融资渠道上的支持，无疑会为中长期发展提供坚实的基础。

目标价11.70-13.26元/股，维持“增持”评级

定增获批有望缓解融资压力，同时公司加强管控有望推动三费费率下行，小幅上调19-20年盈利预测4.3/5.4亿（前次4.0/5.0亿），引入2021年盈利预测6.7亿，对应EPS0.78/0.99/1.21元，参考可比公司19年平均P/E14倍，公司运营属性强于可比公司，认可享有相较于环保工程公司的估值溢价，给予公司19年15-17xP/E，目标价11.70-13.26元，维持“增持”。

风险提示：项目进度不及预期，融资环境恶化。