百隆东方(601339)

投资要点

公司发布2019年一季报，期内实现营收15.18亿元（+13.07%），实现归母净利润1.23亿元，（+39.85%），扣非净利润8651.57万元（+9.03%）。

市场需求回暖，收入增速环比提升。19Q1营收增速同比/环比分别提升15.58/9.29PCTs至13.07%。今年1-2月受市场销售疲软的影响，下游品牌服装公司延期或分摊备货，公司收入增速恐略有放缓。3月随着终端市场回暖、中美贸易谈判取得阶段性成果，预计公司收入增速显著改善，实现双位数增长，且增长趋势有望延续。产能方面，越南B区产能如期释放，预计年底越南产能或将超过国内，分别达到90万锭和70万锭，总产能同增14.29%至160万锭。

投资收益大幅增加，叠加棉花期货价值上涨，推动净利率提升。19Q1公司毛利率同降2.54PCTs至15.72%，一方面是由于占成本比重约70%的棉花价格上涨；另一方面，越南B区产能释放导致毛利率较低的白纱销售占比提升，拉低了公司整体毛利率。期间费用率较为稳定，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.06/+1.33/-1.21PCTs至1.99%/6.61%/4.32%。而净利率提升1.55PCTs至8.09%，主要受益于期末持仓棉花期货合约公允价值的增长，带来3579.00万元收益（18Q1：-316.12万元）。同时，通商银行、上海信聿等联营企业的投资收益同增90.96%至6218.48万元，增厚了公司业绩。

棉花储备充足，存货周转效率明显放缓。公司存货余额同增47.87%达49.33亿元，达2011年以来最高点，存货周转天数环比减少72天至332天，主要是公司为获取优质原材料，期内棉花采购大幅增长所致。由于公司采取成本加成的定价原则，预计当前棉花库存可维持越南/国内分别12/7个月的生产，后续或将受益于棉花价格上涨。应收票据及账款余额为6.97亿元（+25.12%），是销售数量同比相对增长影响所致，周转天数保持32天不变。此外，经营活动净现金流同样受棉花采购的影响，同减178.98%至-3.53亿元，但环比现金流有所改善（18Q4：-5.60亿元）。

盈利预测及投资建议：根据公司公告，越南B区2018H2达产的10万锭产能将于2019年覆盖全年，剩余的30万锭将于2019/20年陆续投产（分别投产20/10万锭）。需求方面，公司作为中高端色纺纱龙头，在越南地区产能及先发优势明显，且依靠成衣制造龙头申州国际，订单稳定，预计未来越南地区订单将保持较好增长。成本方面，在国内棉花供需存在缺口，国际棉花供需紧平衡的背景下，考虑到目前公司棉花备货充足，预计棉价上行有望带动公司整体盈利能力提升。预计2019/20/21年净利润5.8/6.6/7.5亿元、对应EPS0.39/0.44/0.50元，现价分别对应PE14/12/11倍；给予“增持”评级。

风险提示：终端需求疲软；产能投放进度低于预期；原材料及汇率大幅波动风险。