森马服饰(002563)

事件：森马服饰发布2018年报，2018年营收为157.19亿元，同比增长30.71%，Q1-4同比增长21.57%、27.62%、17.25%、49.47%；归母净利润为16.94亿元，同比增长48.83%，Q1-4同比增长23.88%、26.01%、26.41%、235.16%。实现基本每股收益0.63元，并向全体股东每10股派发3.5元，当日股息率3.22%。

点评：

休闲装复苏，童装继续高增长，并表增厚收入。分业务看，休闲装实现恢复，收入增长20.54%，净增202家门店（为2830家），净增5.56%，实现近五年内最高增速；童装收入增长39.60%，门店净增1280家（为6075家，其中合并KIDILIZ集团782家），2018并表KIDILIZ集团童装收入7.77亿元，除去并表影响，童装收入增长27.3%，继续保持快速增长（2014-2017年增速为24.9%、24.8%、26.5%、26.4%），且达到近五年增速新高。分渠道看，线下收入增长30.26%，线上收入增长31.64%，除去并表影响，线下收入增长21.77%，线上收入增长30.75%，线上增速快于线下。森马业务直营渠道数量增长84家，加盟渠道增长700家，渠道扩张迅猛；2018年无论直营与加盟，新开店均面积明显大于关店面积，直营与加盟新开、关闭店均面积分别为158�O/126�O、212�O/131�O。KIDILIZ集团现有直营/联营/加盟渠道数分别为455/280/47店均面积89.56�O，显著小于森马业务店均面积190�O

毛利率上升，净利率提升，存货增长较快。毛利率上升4.27pct到39.78%，主要系1）2017年休闲装去库存，2018年毛利率恢复，提升7.67pct；2）并表KIDILIZ集团毛利率高于巴拉巴拉，2018年毛利率约为62.9%。期间费用率提升2.19pct，主要系并表带来的销售费用增长。2018年折价收购KIDILIZ集团，并表带来1.9亿元营业外收入增加，净利率提升1.3pct。存货周转天数提升23天，主要系报表日只并表四季度收入，但并表全部KIDILIZ集团存货（约8-10亿），除去并表影响存货增长约40+%。

盈利预测：考虑并表影响，预计公司2019-2020年收入同比增长30.66%、11.42%，利润增长16.65%、12.47%，对应2019-2010年EPS为0.73元/股、0.82元/股，给予“买入”评级

风险提示：终端消费继续疲软、展店不及预期、合并不及预期