双汇发展(000895)

肉制品销量恢复较好增长，多因素共振导致吨利下跌： 公司 1Q19 肉制品销量同比+2.3%，在前期高基数下增速仍好于过往 3 个季度，主因或在于公司 4Q18 新品受到市场欢迎。公司 1Q19 吨价同比+1.8%，继续受益 18年 12 月产品提价。公司 1Q19 吨利同比-11.2%，主要是受到猪鸡价格上涨、市场投入增加、员工薪酬提升等多因素影响。 往后看，非洲猪瘟或带动猪、鸡等主要动物蛋白价格在 2H19 大幅上涨， 公司虽有产品提价、结构升级、增大进口肉使用量等多举措应对，但后续吨利或仍面临一定压力，且持续提价或对销量增长造成一定阻碍。

非洲猪瘟拖累生鲜品销量增长，头均利润处于历史较高水平： 公司 1Q19生鲜肉销量同比+0.7%，增速虽较前两季度有所改善，但仍处于较低水平，说明非洲猪瘟影响仍在延续。公司 1Q19 屠宰量 473 万头，同比+20.7%，产量与销量增速差异或主要来自增加库存储备及进口肉减少。 公司 1Q19屠宰头利高达 113 元，处于历史高位，主要原因或在于全国有效调度赚取区域间价差及猪价上涨导致库存冻品提取减值较少。 展望未来，生猪调运仍有限制，销量增速仍会受影响， 但区域高价差持续存在有望抵消猪价上涨的负面影响， 头利或稳定在较好水平。

坚守长期价值，维持“强烈推荐”评级。 非洲猪瘟酝酿超级猪周期，公司短期业绩将承受压力，但新管理层�哿�进取，以全新思路推动肉制品结构调整，非洲猪瘟加速屠宰业整合，公司屠宰成长性正持续凸显，两大核心业务长期价值均得到提升。 我们维持公司 19-21 年 EPS 分别为 1.49、 1.54、1.70 元的预测，对应 PE 分别为 17.6X、 17.0X、 15.5X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示： 1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓； 2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间； 3、 原料价格上涨风险：产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。