凯撒旅游(000796)

业绩简评

18年营收81.80亿元/+1.67%，归母净利1.9亿元/-12%。19Q1营收18.06亿元/+0.41%，净利0.3亿元/+8.4%，扣非归母-0.1亿元/-140%。

经营分析

营收符合预期，业绩受职工薪酬及广告宣传等费用拖累。批发零售受行业影响较大，客流及毛利率下滑，配餐业务稳定增长对公司的营收增长有一定的支撑：受到18年下半年外部目的地市场不安全事件以及国内宏观经济的影响，公司营收增长较为疲弱，出境游业务接待人次为116.6万人次/-6.8%，其中批发接待34.3万人/-10.29%，零售接待64.3万人/-8.2%，会奖接待17.97万人/+6.99%。批发及零售业务的客单价有所提升，归因于目的地结构的变化，会奖业务客单价有所下降。批发营收12.6亿元/-2.33%，零售47.1亿元/+1.32%，会奖10.5亿元/-1.55%。配餐业务铁路配餐量实现三倍增长，但客单价有所下降（营收增长36%），归因于铁路配餐制度改革，航空配餐稳定增长（配餐量及营收增速分别为3.8%/6.3%）。批发毛利率下降（4.4%/-1.17pct），零售毛利率16.22%/-0.24pct。费用上受销售费用中职工薪酬及广告宣传等费用增加导致业绩两位数下滑，管理费用控制良好。

Q1营收表现持平，利润因投资收益增厚出现8%增长：东南亚不安全事件及国内宏观经济对旅游市场冲击仍存在，19Q1营收基本持平，行业来看泰国1-3月接待内地游客下滑2.1%，越南下滑5.6%，日本增幅11.6%。从趋势上来看东南亚受不安全事件的负面影响减弱，日本出境游表现回暖明显。公司利润受投资收益增厚出现8%增长，扣非后净利润亏损1千万。

公司零售端优势较强，线下门店的不断优化和线上的营销渠道的打造同时发力；目前旅行社C端资源获取和上游资源把控是比较重要的方面，凯撒旅游优势在于零售端布局能力，产品的灵活性相对较高。目前国内出境游旅行社在批发业务和零售业务的战略选择上存在差异，但市场利润空间被逐步挤压情况下，从批发零售选择到批零一体化是出境旅行社发展的必然趋势。公司未来将受益于行业的发展空间以及市占率逐步提升的过程，旅行社品牌化的建立能够存在量价齐生的逻辑，通过品牌和服务来形成公司的竞争壁垒。

盈利调整及投资建议

19-21E业绩2.6/3.2/4亿元（考虑到公司的销售费用增加19-20年下调37%/39%），增速33%/23%/26%，EPS0.32/0.39/0.5元，PE26/22/17X，维持增持评级。

风险提示

安全和政策因素影响较大；人民币贬值风险导致出境游实际消费水平下降；国内经济放缓导致出境游低速增长；线下门店布局和线上化推广拖累。