交通银行(601328)

营收增速创近年新高，净息差大幅提升

营收增速大幅回升。 1Q19 营收同比增速大幅回升至 26.5%（1Q18 为 YOY-10.6%），其中利息净收入为 348.6 亿元， YOY +19.3%。 净息差达 1.59%， 同比大幅提升 23BP， 重回近两年高点。 中收潜力加速释放。 交行信用卡发展势头良好。尽管 18 年在资管新规影响下理财收入有所下滑，但被银行卡手续费的增长完全覆盖掉，中收全年同比增 1.7%。到了 19Q1，中收 120.6 亿，同比大增 11.2%，回升之势全面展现。净利润增速贡献拆解来看， 尽管拨备计提力度加大，但受益于净息差大幅扩大、 生息资产稳健增长， 19Q1 净利润增速仍达 5.5%，同比上升 1.5 pct。

低利率环境下多发同业存单，负债端成本存下行空间

19Q1 转而发力同业存单，存款增速不高。交行 17-18Q3 存款增速维持在 16%左右，主要是靠定期存款贡献增长（以相对高息的结构性存款为代表）。 17年、 1H18 定期存款同比增速均在 30%以上，而活期存款增速在 5%以下，18 年全年 YoY -2.9%。结果 18 年存款付息率比 17 年高出 21BP。 18Q4 开始改变策略，利用低市场利率环境大量发行同业存单。 18 年全年来看，存款增速降到 4.5%，而发债融资增速是 56.2%（主要是同业存单）。 19Q1 延续了该策略，存款 YoY +5.5%，发债融资 YoY +30.0%。 负债端成本下行空间仍存。 19 年下半年，伴随着较高成本的结构性存款、同业存单陆续到期，负债成本或仍有下行空间，支撑净息差继续平稳上行。

资产质量保持平稳， 400 亿永续债提上日程

1Q19 不良率 1.47%，在近几年低位的基础上较年初继续下行 2BP， 资产质量担忧较小。 拨备覆盖率 156.4%， 较年初有所回落，但仍高于 17 年及前期的水平。核心一级资本充足率、一级资本充足率环比、同比均有提升，其中核心一级资本充足率同比大幅提升 46BP。 400 亿永续债提上日程，可转债有效期延长。 19 年 3 月，交行董事会审议通过发行不超过 400 亿永续债的方案。之后，交行 4 月 30 日公告，延长可转债决议有效期及授权有效期，二者自前述有效期届满之日起均延长十二个月。 资本补充渠道更加丰富，一级资本充足率空间进一步打开。

投资建议： 营收增速创近年新高， 负债端成本存下行空间

盈利能力表现亮眼， 净利息收入持续向好； 中收同比大增，十年沉淀形成

“泛财富管理体系”带来稳定的中收，业绩有望加速释放。 预计 19-21 年归母净利润增速 5.1%/6.4%/7.3%，对应 EPS 为 1.04/1.11/1.19 元， 给予目标估值 0.9 倍 19 年 PB，对应 8.38 元/股，维持增持评级。

风险提示： 货币政策边际收紧令同业负债成本抬升；经济超预期下行等。