格力电器(000651)

一季度收入盈利高基数增速放缓，符合预期，维持“买入”评级

2019 年 4 月 29 日公司披露 2019 年一季报， 2019Q1 营业总收入 410.06 亿元，同比+2.45%，归母净利润 56.72 亿元，同比+1.62%，扣非后归母净利润 51.14 亿元， 同比+22.16%。 我们预计公司 2019-2021 年 EPS 为 5.06、 5.97、 7.07 元，维持公司“买入”评级。

预计外销有所拖累，内销保持较高增长

公司 2019Q1 营业总收入 410.06 亿元，同比+2.45%。产业在线数据显示， 2019年 1-3 月，公司空调出货量为 1179 万台，同比+0.17%， 其中内销 756 万台，同比+3.4%，我们认为公司内销市场依然保持竞争优势，渠道力、产品力、品牌力具备较强护城河，增速领先行业，内销份额达到 34.6%（同比+0.2PCT）。公司出口 423 万台，同比-5.16%，外销表现略弱于行业，市场份额为 23.0%（同比-0.9PCT）。

优化员工薪酬机制，成本、管理及研发费用率有所提升

公司自 2019 年 1 月起对员工进行薪资调整，优化薪酬激励机制，短期对公司成本、管理及研发费用率有所提升。公司 2019Q1 毛利率为 31.37%，同比-0.29CT。 2019Q1 公司销售费用率为 10.17%，同比-0.70PCT，“毛利率-销售费用率”为 21.19%，同比+0.40PCT。同时， 我们认为由于职工薪酬提升， 管理及研发费用率均有提升，其中，管理费用率达到 2.16%，同比+0.18PCT，研发费用率达到 3.01%，同比+0.24PCT。财务费用为-0.23亿元。 2019Q1，公司实现归母净利润 56.72 亿元，同比+1.62%。

受非经常性科目影响，扣非后归母净利润同比增速较快

公司 2019Q1 非经常性损益科目合计 5.58 亿元，其中主要为政府补贴 2.28亿元（主要为财政奖励、技改补贴、开发项目补助等）、金融资产相关损益3.35 亿元（主要为投资收益、公允价值变动损益）。 2018Q1 公司非经常性损益科目合计 13.96 亿元，对比而言 2019Q1 非经常性科目有所减少，因此 2019Q1 扣非后归母净利润 51.14 亿元，同比+22.16%。

龙头维持优势，看好未来增长

我们预测公司 2019-2021 年 EPS 为 5.06、 5.97、 7.07 元， 参考行业 2019年平均 PE 为 13.01x。考虑到 1）治理结构或改善，公司有望加速向全球化龙头发展。 2）分红率恢复近五成，有望进一步修复公司估值。 3） MSCI提升 A 股纳入因子以及外资流入有望带动公司估值提升。 4）对比三大白电，格力 PE TTM 估值未来有望修复到 14-16X 区间， 如果未来新进股东对公司业务协同有明显改进， 公司估值或进一步提升。认可给予公司 2019年 14~16xPE 估值，对应目标价 70.84~80.96 元/股， 维持“买入”评级。

风险提示： 外资流入低于预期。宏观经济下行。地产影响或超出预期