上汽集团(600104)

销量下滑影响业绩，基本符合预期

4月29日，公司发布2019年一季报，Q1实现营业收入2001.92亿，同比-16.18%；归母净利润82.5亿，同比-15%；扣非后归母净利润76.03亿元，同比-13.86%，我们认为公司收入下滑幅度基本与销量保持一致，归母净利润下滑幅度略小于收入下滑幅度，主要原因是少数股东损益下滑较多，基本符合此前预期。公司还发布了18-20年股利发放规划，规定满足现金分红条件时，每年发放现金分红总额不低于当年归母净利润的30%。公司是整车龙头，综合竞争力强，股利丰厚，我们看好公司长远发展，我们预计公司19-21年EPS分别为3.12\3.30\3.51元，维持“买入”评级。

Q1批发销量大幅下滑，上汽自主、上汽通用五菱销量承压

根据公司公告，2019年Q1上汽集团累计实现汽车批发销量153.3万辆，同比-15.88%；其中上汽大众销量46.79万辆，同比-8.8%；上汽通用累计销量42.7万辆，同比-13.1%；上汽自主销量15万辆，同比-17.5%；上汽通用五菱全年销量42.9万辆，同比-25.4%。上汽大众、上汽通用、上汽自主和上汽通用五菱均出现不同程度销量下滑现象，我们认为主要原因有三：Q1行业批发销量同比-14%，仍然比较低迷；二是厂商主动减少渠道端库存压力，减少了批发量；第三，去年同期基数较高；第四，上汽大众和上汽乘用车今年新品相对较少。

19年上汽通用产品大年有望发力，自主有望延续较高增长

根据中汽协数据，Q1上汽大众主力车型全新朗逸同比+30%，新桑塔纳同比-9%，途观销量同比-39%，2019年上汽大众车型以改款换代为主，我们预计有望保持平稳增长；Q1上汽通用出现负增长，主要原因是别克主力车型昂科威销量同比-41%，威朗销量同比-37%，亮点是英朗GT销量同比+22%，雪佛兰品牌销量下滑13%，2019年是上汽通用产品大年，有望推出凯迪拉克CT3、CT4、XT6、别克品牌大型SUV、雪佛兰品牌SUV等9款新车，预计上汽通用销量将重拾增长。上汽荣威i5销量爬坡，i6Plus和RX5等改款车型上市将助力自主品牌延续较高增速。

销量有望逐季改善，维持“买入”评级

我们认为2019年为通用新产品大年，有望缓解通用品牌增长压力；荣威i5、i6plus和RX5等改款新车有望成为自主品牌销量的增长点；上汽大众新能源工厂开工，积极布局新能源，将有利于未来上汽大众销量维持增长。我们预计公司2019-21年分别实现归母净利约364.46\385.25\409.77亿元，EPS分别为3.12\3.30\3.51元，同行业可比公司19年平均估值约19XPE，考虑公司2019年业绩增长弹性相对较小，估值应更接近业绩比较稳定且也属于合资厂商的广汽集团，给予公司19年10~11XPE估值，目标价区间31.2~34.32元，维持“买入”评级。

风险提示：新产品销量不及预期，国内汽车市场增速不及预期，行业利好政策出台。