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事件

公司发布2018年年报及2019年一季报

2018年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为94.71亿元、4.35亿元和4.16亿元，分别同比增长26.26％、17.32％和20.22%，实现每股收益1.53元，每股经营性现金流3.20元，符合我们此前预期。

公司2018年分配预案为每10股派发现金股利人民币5.00元（含税），合计派发现金股利1.43亿元（含税），不送红股，不进行资本公积金转增股本。

2019年一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为27.27亿元、1.59亿元和1.46亿元，分别同比增长23.37％、22.13％和16.01%，实现每股收益0.56元，每股经营性现金流0.69元，符合我们此前预期。

简评

新建与并购持续推进，带动公司业绩增长

2018Q4公司实现营业收入26.99亿元，同比增长20.35%，归母净利润1.10亿元，同比增长24.34%，扣非归母净利润1.07亿元，同比增长26.84%；2019Q1公司实现营业收入27.27亿元，同比增长23.37%，归母净利润1.59亿元，同比增长22.13%，扣非归母净利润1.46亿元，同比增长16.01%。

2018年，公司新增门店919家，其中新建门店506家，并购门店413家，关闭门店64家，净增门店855家，华东地区为重点扩张区域（净增门店475家）。2017年公司新建门店339家，并购门店318家（2018年签约并购投资项目14起），关闭门店61家，净增加657家，2018年扩张速度比2017年加快。直营门店总数达到3289家、加盟门店575家，共计3864家，直营门店数占比为85%，直营门店数同比增长35%。2019年一季度，公司新增门店200家，其中新建门店109家，并购门店91家，关闭门店23家，净增门店177家，华东地区为重点扩张区域（净增门店96家），直营门店总数达到3466家、加盟门店749家，共计4215家，由于加盟店数量大幅增长，直营门店数占比降低至82%。整体来看，公司自建及并购双轮驱动的扩张模式带动了业绩增长。

门店扩张拉低坪效，处方外流趋势显现

经营效率上，2018年以来公司扩张步伐加快（集中在中小店及大店），由于新开店尚处培育期，拉低整体日均坪效，2018年公司旗舰店、大店、中小成店及综合日均坪效分别为128、74、39、53元/平方米，分别同比增长7.6%、-3.9%、-9.3%和-10.5%，随着公司扩张趋势持续，2019Q1平均坪效仍有小幅下降。

处方外流趋势明显：1）经营品种上，中西成药是公司经营的主要品种，2018年占公司零售终端收入的77.79%。公司各品类销售占比总体稳定，在商品结构上未发生重大变化，但随着医院处方外流，中西成药中的处方药占比逐步提升；2）承接处方外流的第一站是DTP药房及院边店，其中公司DTP药房主要经营品种以抗肿瘤、丙肝、自身免疫系统疾病方面的新特药为主，专注领域集中，强调通过专业化服务产生与患者的长期合作粘性。2018年公司DTP药房数量达到80家，经营品种数量达到343种，实现含税销售额5.19亿元。

完成限制性股票首次授予，建立长效激励机制

2019年4月24日，公司完成限制性股票首次授予，授予数量161.11万股，授予人数207人，授予价格30.12元/股，增发募集资金用于补充公司流动资金。在公司业绩考核指标方面，以2018年净利润为基数，2019-2021年净利润增长分别不低于20%、45%、70%（同比增速分别为20%、21%、17%）。本次授予限制性股票的成本总额为4773.69万元，在授予日后分36个月摊销，第一年摊销费用最高为3103万元，每年摊销费用对公司业绩影响有限。

发行可转债，增强盈利能力

2019年3月29日，公司发行可转债，募集资金3.27亿元，初始转股价格为60.59元，有效期5年。募集资金2.6亿元用于老百姓医药健康产业园建设项目，6700万元用于老百姓大健康智慧服务平台建设项目。健康产业园项目包括物流中心、配套办公楼及厂房，主要用于提升公司物流能力，保障长期发展。大健康智慧服务平台是以大数据、智能算法、云计算、物联网为支撑的综合性信息处理、计算、存储和分析的平台，项目建设能够增强公司信息化处理能力，提高运营效率。

参与设立产业投资基金，助力外延并购扩张

2019年1月，公司公告拟参与设立产业投资基金。产业基金出资方为山东新旧动能、老百姓大药房、光控星宸及其他社会资本，出资比例分别为25%、20%、10%及45%。该产业基金投资医药零售连锁企业比例不低于80%，通过产业基金的运作将助力公司外延并购扩张，保障业绩增长。

处方药占比上升影响毛利率，其余财务指标基本正常

综合毛利率2018年为35.21%，同比降低0.1个百分点，基本正常，2019Q1为34.20%，较2018年下降1.01个百分点，主要由于公司加大促销力度、处方药占比提升及医药批发买利率下降。销售费用率2018年为22.78%，同比上升0.54个百分点，2019Q1下降至21.66%，管理费用率2018年为4.77%，同比下降0.48个百分点，2019Q1继续下降至3.79%，较2018年下降0.98个百分点，整体来看管理费用率呈下降趋势，控费效果显著；2018年应收账款、应收票据基本稳定；经营活动现金流量净额2018年同比增长83.44%，主要由于清收医保款，收到销售商品款增加形成。其余财务指标基本正常。

盈利预测与投资评级

预计公司2019�C2021年实现营业收入分别为98.76亿元、130.99亿元和172.36亿元，归母净利润分别为5.58亿元、7.36亿元和9.62亿元，分别同比增长34.1%、31.8%和30.7%，折合EPS分别为1.48元/股、1.95元/股和2.55元/股，对应PE为39.8X、30.2X和23.1X，维持买入评级。

风险分析

行业政策变动风险；市场竞争加剧；规模扩张进度不达预期；并购门店整合不达预期；商誉减值计提；